山煤国际:剥离亏损贸易资产后盈利明显改善

类别:公司研究 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:唐倩 日期:2019-04-18

19年一季度归母净利润2.21亿元,同比飙升574%,主要由于剥离亏损贸易资产后各项盈利指标明显改善、资产质量大幅提升以及内生增长较强。公司公告将继续剥离11 个亏损贸易子公司的部分股权,未来业绩和盈利有望继续大幅提升。公司看点较多,剥离亏损资产、内生、外延增长以及山西国改,可支撑中长期可持续发展并消化估值,19 年市盈率10 倍,并不贵,维持买入的评级。

    支撑评级的要点

    19 年1 季度归属母公司2.21 亿元,同比飙升574%,盈利指标改善明显,资产质量大幅提升。主营业务收入82 亿元,同比下降20%,营业收入66.6 亿元, 同比下降28%,毛利润同比增加43%至15.5 亿元。财务费用减少12%至2.41 亿元,投资收益2,522 万元去年同比为零。营业利润同比大幅增加113%至6.63 亿元。各项利润率提升明显:毛利润率由10.5%提升至18.8%,经营利润率由3%提升至8.1%,净利润率由0.3%提升至2.7%。经营利润率、净利润率均为历史最好水平。净资产收益率由1.6%大幅提升至3.93%。收入的减少与公司持续剥离亏损的贸易业务有关。尽管收入较大幅减少,但盈利指标和业绩回升明显,显示了近年来公司持续剥离亏损的贸易业务的优秀效果。

    煤炭业务盈利大幅提升。煤炭产量增长15%,销量减少19%,吨煤毛利提升38%至68 元。1 季度公司煤炭产量同比增长15%至833 万吨。公司产量增速一直较快,近十年都是双位数增长,近十年的产量平均年增速高达25%, 未来成长性仍然会较好。由于剥离了亏损的贸易业务,煤炭销量大幅减少19%至2,289 万吨。包括贸易煤的吨煤售价下降1%至359 元,吨煤成本下降7%至291 元,吨煤毛利提升38%至68 元。煤炭业务毛利率由13%提升至19%。

    再次转让11 个亏损贸易子公司的部分股权,资产质量和盈利将持续改善。16-17 年公司先后剥离了14 家亏损贸易子公司。4 月16 日公司公告,拟公开挂牌出售子公司持有11 家控股贸易子公司的股权,其中“辰天国贸” 等五家全资子公司各49%的股权,控股子公司内蒙晟达39%股权,控股子公司江苏物流旗下天津公司等5 家子公司各49%的股权。上述11 家贸易公司2018 年的净利润和净资产皆为亏损,合计净利润亏损14 亿元,净资产为-41 亿元。2018 年11 家子公司营业收入132 亿元(占公司营业收入的31%)。转让部分股权后仍为公司的控股子公司。受贸易业务拖累,公司盈利水平一直较低。预计股权转让后,公司的资产质量和盈利将得以持续改善,提升空间大,业绩有望继续较快增长。

    后续看点多,内生、外延、国改、剥离亏损资产。母公司有过承诺,把全部资产注入上市公司,山煤国际是煤炭开采和煤炭贸易业务的唯一平台。目前集团仍有800 万吨产能。此外,山煤国际自身仍有在建产能360 万吨左右,公司具备内生外延增长空间。作为重点煤企,公司是山西国企改革的重要标的。此外,公司持续剥离亏损的贸易资产,16、17 年以来累计剥离14 家子公司,今年再次剥离11 家子公司部分股权,资产持续得到优化,各项盈利指标有望再创历史最好水平。

    估值

    由于公司产量增长和贸易业务带来的改善程度高于预期,我们上调19、20 年的盈利预测26%和30%。目前19 年市盈率10 倍,和行业平均水平相似,估值不贵。我们认为作为有多重增长潜力的公司,业绩的增长有望进一步消化估值,维持买入的评级。

    评级面临的主要风险

    煤价下跌,山西国改进程低于预期,重组低于预期,业绩不稳定。

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