通威股份:量增价稳开启可持续高增长

量增、降本对冲产品大幅跌价,实现业绩稳增长:公司2018年多晶硅及电池片组件销量分别达到1.92万吨(+20%)和6.44GW(+61%),并网电站新增664MW达到1151MW。受531政策影响,2018年硅料价格跌幅近50%,电池片跌幅35%~45%。公司凭借多晶硅生产成本降至5.53万元/吨(-6%)、单晶PERC电池出货量增至3.5GW(+162%)、非硅成本降至0.25元/W以内,有效对冲价格下跌,支撑多晶硅和电池片毛利率分别达到33.8%和18.7%,同时电池片收入实现19%增长。

    量增、降本、价稳逻辑将贯穿未来两年,支撑公司业绩可持续高增长:公司去年底至今年初新增6GW单晶电池及6万吨多晶硅产能已基本达产,形成12GW电池片及8万吨硅料产能。今年3月启动四川眉山10GW+成都四期3.8GW单晶电池片扩产项目,预计2019年底电池片产能将达到20GW。预计2019年硅料和电池片销量分别达到7万吨(+264%)和12GW(+86%)。同时硅料和电池片新产能的稳步爬坡将令成本结构稳步向4万/吨和0.2元/W的非硅成本目标靠近。

    国内政策落地稳定产业预期,产品价格有望逐步企稳甚至反弹:本周国家能源局先后发布多份光伏电站建设管理政策文件,令国内需求释放节奏逐渐清晰,我们预计由于产业预期得到稳定,Q2产业链价格的走弱将告一段落,下半年几无新产能释放的硅料价格有望小幅反弹,而PERC电池虽仍有大量新增产能有待释放(预计到年底约达80GW),但供需整体仍然平衡,全年盈利能力有望好于预期。在国内需求大规模释放的支撑下,下半年乃至明年的行业景气将大概率维持高位。

    盈利调整与投资建议

    因公司电池片扩产速度超预期,我们小幅上调盈利预测,预计2019~2021E年净利润分别为32.4(上调1.3%)、42.4(上调6.7%)、50.8亿元,对应EPS分别为0.84,1.09,1.31元。维持“买入”评级,对应上调目标价至16.8元,对应20倍2019PE。

    风险提示

    公司产能建设速度不及预期;海外市场增长不及预期;国内需求释放进度或电网接入能力不及预期。