阿里巴巴:4QFY19前瞻

4QFY19业绩前瞻:我们预计4QFY19收入同比增加48%至916亿元,符合彭博预期。调整后EBITA同比增加8%达到186亿元,对应调整后EBITA利润率为20.4%。调整后净利润同比增加12%至157.8亿元,略高于彭博一致预期。从板块来看,我们预计核心商业/云计算/数媒娱乐收入同比分别增长48%/75%/23%,占收比分别为83%/8%/7%。

    核心商业符合预期:我们预计4QFY19季度内核心商业收入同比增加48%至759亿元;其中中国线上零售的客户管理收入与佣金收入之和同比增加26%(不变)。根据国家统计局数据计算,今年1-2月中国实物网上零售额同比增速为20%左右,环比放缓;我们认为行业整体增速放缓主要影响佣金增速,客户管理收入因新营销产品未来变现而弹性较大。新零售方面,我们认为该季度盒马的扩张速度仍然相对激进,其官网显示截至目前门店数接近140家(vs截至去年年底109家)。我们预计由于春节假期的影响,饿了么的季度收入环比略下滑,我们预期饿了么将更有针对性的渗透三四线城市商家,帮助商家数字化,提高补贴和投入的效率,短期内扩大市占率重于盈利。我们预计核心商业的季度调整后EBITA利润率同比降8个百分点至35%,主要由于对于饿了么、用户体验、菜鸟等的投入。

    数媒娱乐板块短期内受优酷拖累:我们预计4QFY19数媒娱乐板块收入同比增长23%至65亿元,优酷的广告业务在宏观经济下仍然承压。我们认为对于长视频,头部内容和用户的竞争仍然激烈,内容成本较收入更为刚性,加上自制内容对成本改善的效应有滞后性,我们认为短期内板块盈利能力改善空间有限。

    云计算符合预期:我们预计4QFY19云计算收入同比增加75%至76.6亿,主要由企业客户的开支增加所驱动,调整后EBITA亏损率保持在低个位数。我们认为阿里云提供了发展新零售、toB业务、产品创新以及提高运营效率的核心技术,根据其最新峰会,阿里云的目标为在未来一两年内实现全业务上公共云。

    投资建议:维持买入-A。我们看好公司长期基本面,在线上零售及公有云市场龙头地位巩固;中短期内,来自宏观经济的压力以及对新零售、全球化、优化算法、内容成本、本地服务等领域投入,对公司利润率将有负面影响。我们预计FY19/20的收入增速为50%/37%;FY19/20的非通用会计准则净利润(整体)为891亿元/1157亿元,对应调整后净利率分别为23.8%和22.5%。SOTP目标价为209美元(不变),包括:1)核心商业(不包括菜鸟、饿了么)162.7美元;2)云计算13.8美元;3)数字媒体及娱乐6.0美元。4)蚂蚁金服18.9美元;5)菜鸟3.8美元;以及6)净现金4.2美元。

    风险提示:中国零售收入增长放缓;对云业务、内容成本及其他新举措的投入费用高于预期,拖累利润率。