工商银行:资产质量持续改善,资本实力进一步夯实

投资要点:

    事件:工商银行发布2018年度报告。2018年,公司实现营业收入7737.89亿元,同比增长6.51%;净利润2976.76亿元,同比增长4.06%;2018年末, 公司不良贷款率为1.52%,较17年末降低0.03个百分点。

    净息差环比小幅收窄,营业收入与净利润增速有所回落。公司18年净息差为2.30%,与Q1-3持平。18Q2以来,公司资产端收益率上行幅度放缓,净息差由回升阶段进入平台期,净息差同比增速逐渐放缓。受净息差增速放缓影响,公司利息净收入增速微降0.62个百分点。此外,18年公司手续费及佣金净收入增速也较Q1-3有所回落,预计为个人理财业务收入降幅扩大、卡手续费与托管业务手续费增速回落所致。由于主要类型收入增速均回落,18年营业收入增速较Q1-3回落1.2个百分点。18年,公司营业支出同比下降2.24%,其中资产减值损失同比增长26.47%,增速较Q1-3回落4个百分点。受营业收入增速放缓影响,公司18年归母净利润增速较Q1-3放缓1.04个百分点至4.06%。

    资产质量平稳改善,拨备覆盖率提升。18年末,公司不良贷款率为1.52%,较17年末下降0.03百分点,延续17年以来稳步改善的态势。此外,公司关注类贷款与逾期贷款的余额与占比均较18H1末下降,不良偏离度也较18H1进一步下降,资产质量整体改善良好。2018年,公司计提各类资产减值损失1615.94亿元,同比增长26.47%,18年末,公司拨备覆盖率达到175.76%,较17年末大幅提升21.69个百分点。根据拨备监管新规,预计公司拨备覆盖率监管标准为120%,目前的拨备覆盖率具有较高的安全边际,未来拨备计提压力已明显减轻。

    加强资本管理,资本充足率边际改善。18年,公司持续深化资本管理改革,加强资本节约优化,稳步提升内源性资本补充能力,进一步夯实资本实力。18Q3以来,公司资本充足率连续两季度回升。至18末,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率与资本充足率分别较17年末提升0.21、0.18与0.25个百分点至12.98%、13.45%与15.39%。公司已于19年3月发行550亿元二级资本债以补充二级资本,预计未来还将发行800亿元永续债补充其他一级资本、发行不超过1000亿元优先股来补充其他一级资本。预计公司资本实力将进一步提升。

    投资建议。预计公司19-20年的BVPS分别为6.93与7.58元,按4月7日5.81元的收盘价计算,对应PB分别为0.84与0.77倍。公司行业龙头地位牢固、经营稳健,尤其是资产质量改善幅度好于行业,首次覆盖给予公司“增持”投资评级。

    风险提示:资产质量大幅恶化,系统性风险。