荣盛发展:现金流大幅改善,2019年土地投资再发力、上台阶

业绩高增长,符合预期。公司2018年实现营业收入563.7亿元,同比增速45.6%,归母净利润75.6亿元,同比增速31.3%。毛利率31.5%,同比提高2pct;归母净利率13.4%,同比下降1.5pct,主因财务费用率抬升(1.4%,+0.8pct)及少数股东损益占比增加(8.6%,+3.4pct);加权ROE24.9%,同比增加2.5pct,主要系结算增长带动周转率提高。

    结算进度理想,结算项目布局较为均衡。公司2018年共结算项目面积595万方(+30%),结算收入500亿元(44%)。营收结构中,河北省占比最高为39%(毛利率36.3%),其次为江苏省(25%,毛利率30.5%)、山东省(10%,毛利率30.1%)和辽宁省(6%)。

    销售规模突破千亿,版图再扩大至50余个城市。2018年公司商品房销售面积为983万方(+55%),销售金额1016亿元(+49.5%),销售均价10327元/平米(-4%)。在京津冀调控较严的情况下,公司2018年实现销售额高增主要受益于全国布局版图逐步成型,基本形成“两横、两纵、三集群”的项目布局,以二线城市与强三线为主。“两横”是指沿着长江及陇海铁路沿线的布局,“两纵”是以京沪、京广铁路沿线的布局,“三集群”是指深耕“京津冀城市群”,稳步拓展“长三角城市群”、“珠三角城市群”。

    2018年拿地力度减弱。2018年公司新增土地储备建面761万方(-40%),总地价174亿(-33%),楼面价2293元/平米。拿地建面/销售面积约77%,2017年该值为198%,拿地金额/销售金额约17%,2017年该值为38%。目前公司总土地储备面积3614万方,其中河北省面积占比为35%,山东13%,安徽11%,江苏7%,河南与重庆各6%。

    现金流大幅改善,杠杆率降低。2018年公司实现销售回款815亿,新增融资额450亿,最终经营性现金流量净额175亿,继2017年后持续为正,期末现金及等价物净增加额49亿。公司资产负债率为84%(同比下降0.7pct),净负债率87%(同比下降36pct),货币资金304亿,可覆盖短期借款与一年内到期的非流动负债共计267亿。

    2019年公司计划加杠杆、加强土地投资力度,高成长属性凸显。公司2018年计划新增土地建面1673万方(+120%),竣工面积860.5万方(+40%),预计拿地与建安支出将大幅增加。预计2019年公司杠杆率将有所提高,计划新增信贷融资额611亿元(+36%)。公司2018年分红率降低至25.87%,对应当前市值股息率约3.9%,与整体扩张战略相匹。

    维持增持评级,上调盈利预测。公司2019年加速竣工,当前预收账款870亿,可结算资源充沛,业绩增速确定性较高。同时看好2019年京津冀区域的销售回暖以及公司扩大布局版图带来的新增销售规模,预计2019年仍将保持20%以上的销售增速。因此给与增持评级,上调盈利预测,预计公司2019-21年归母净利润为104/135/167亿,对应同比增速37.6%/29.7%/23.8%(原预计公司2019-20年归母净利润为95.5/122.8亿元)。