万科A:基本盘稳固、寻找第二曲线

公司收入和利润持续较快增长,符合预期。公司2018年实现营业收入2976.8亿元,同比增长22.6%;实现归属于上市公司股东的净利润337.7亿元,同比增长20.4%;每股基本盈利3.06元,同比增长20.4%;全面摊薄的净资产收益率为21.7%,较2017年增加0.54个百分点。利润率进一步提高,毛利率和净利率分别为37.5%和16.6%,同比分别增加3.4和1.2个百分点;三费费率略有上升至8.4%,其中财务费用提升了1.2个百分点,主要由于资本化比例下降了9个百分点至42%。此外,公司2018年度计提存货跌价准备23.1亿元。

    销售稳健增长、市场份额持续提升。公司2018年实现销售面积4037.7万平方米,销售金额6069.5亿元,分别增长12.3%和14.5%。所销售的产品中,住宅占比84.9%,144平方米以下的中小户型占比91.4%。坚持面向主流客户自住需求定位。公司在全国商品房市场的份额上升至4.05%(2017年:3.96%),在24个城市的销售金额位列当地第一。深耕广拓相结合,公司市场份额仍有继续提升空间。

    重仓一二线城市,土储充沛。2018年公司获取新项目227个,总规划建筑面积4681.4万平方米,权益比例53.2%,权益地价总额约1351.4亿元,新增项目均价为5427元/平方米。按建筑面积计算,82.6%的新增项目为合作项目,72.1%位于一二线城市;按权益投资金额算,81.4%位于一二线城市。公司土储充沛,规划和在建项目总建筑面积约1.5亿平,权益比例约60%。按总建面-累计竣工计算,总体建面1.3亿平,可供销售两年以上,经营持续性有保障。

    业绩保障性强,2019年盈利能力有望再攀高峰。公司结算周期为18-24个月,2019年结算项目对应2017年销售的高质量项目。可供待结算量充裕:2018年公司合并报表范围内有3710.2万平方米已售资源未竣工结算,合同金额合计约5307.1亿元,较上年末分别增长25.2%和28.1%。2019年预计竣工3076.6万平,同比增长11.6%。从已售未结金额/营收的角度看,公司2018年达到1.8倍的水平,历史最高。结算价格弹性较大:2018已售未结均价1.43万/平米,而2018年结算均价仅1.18万/平米,预计2019年结算毛利率有望进一步提升。

    维持增持评级,下调2019-20盈利预测,新增2021预测。公司提出地产行业进入白银时代,行业集中度提升持续的背景下,我们看好公司是市场最能抓住结构性机会的房企。在房地产开发业务和各项新业务均是行业领军者,基本盘稳固。而极致深耕战略使得公司仍有大量潜在市场值得挖掘,增长机会多于其余同档次房企。房地产核心主业未来业绩确定性达到历史最高水平,2019年结算毛利率有望再攀高峰。我们预计公司2019-2021年归母净利润为408.6/481.2/561.9亿元,同比增速为21.0%/17.8%/16.8%。对应EPS分别为3.70/4.36/5.09元(原预计2019-2020归母净利润为437.4/523.1亿元)。当前价格对应的PE为7.65X、6.48X、5.56X。