涪陵榨菜2018年年报点评:18年完美收官,19年积极乐观

投资要点

    业绩总结:公司发布2018 年年报,全年实现收入19.14 亿元(+25.9%),归母净利润6.62 亿元(+59.8%)。其中18Q4 实现收入3.69 亿元(+25.9%), 归母净利润1.39 亿元(+25.7%)。每股收益0.84 元,同时公司拟每10 股派现2.6 元。

    收入端量价齐升,增长亮点颇多。公司18年Q1-Q4收入增速分别是47.8%/23.7%/11%/25.9%,Q4收入环比提速,主要两方面原因:1)Q3放缓出厂节奏消化渠道库存,渠道低库存下Q4增速有所加快。2)公司在10月底对7款单品(占比约40%)提价10%,亦有一定影响。目前渠道库存健康,增长良性。分产品看,公司核心品类均呈现快速增长态势,榨菜、泡菜、其他佐餐开胃菜、榨菜酱油分别增长26.8%、19.3%、25.9%、9.3%。公司对重点产品进行优化提质,对脆口榨菜、23支产品进行品质升级,并开发22g小脆口榨菜、泡萝卜、泡竹笋等4款新品,进一步丰富产品矩阵,落实榨菜+泡菜+下饭菜多品类发展战略,推进公司小乌江向大乌江升级。在销售层面,公司推出“大水漫灌”活动,有效收割和抢占竞争对手市场份额;销售上推行联盟商合作模式,推动渠道下沉。分区域来看,华北、东北、华东、华中、西南、西北、中原、华南市场收入增速分别是41.1%、30.7%、33.6%、34.4%、14.2%、30.8%、36.8%、14.3%,整体均衡增长,原先相对弱势市场在渠道加强后明显提速。

    成本下行叠加提价,盈利水平再创新高。1、18 年整体毛利率为55.8%,同比提升7.5pp,主要系成本下行+提价:1)18 年初收购的青菜头价格处于低位, 同比下降15%以上;2)公司在17 年底进行规格调整间接提价+18 年底直接提价,预计榨菜吨价提升在10%以上。19 年新采购青菜头价格略有上升但整体可控,毛利率仍有稳定提升空间;2、18 年销售净利率34.6%,同比+7.3pp,再创历史新高。费用率基本保持稳中有降态势,经销效率不断提升,高质量的盈利水平有望持续。

    公司基本面扎实,长期发展路径清晰。1、榨菜作为根基产品,在产品结构升级+脆口新品放量+持续提价下,仍有望保持量价齐升;2、脆口萝卜、泡菜等非榨菜佐餐开胃菜依托公司现有渠道和品牌实现快速放量,贡献增量。3、通过外延并购进行多品类扩张,酱类将是公司未来发力方向。公司完成榨菜单品突破后, 佐餐调味品平台属性已经显现,品类扩张发展路径清晰,成长确定性强。

    盈利预测与评级。预计2019-2021 年收入复合增速为20%,归母净利润复合增速为22%,EPS 分别为1.06 元、1.28 元、1.51 元,对应PE 分别为29X、24X、20X,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格或大幅波动、食品安全风险。