海螺水泥:业绩创历史新高,资本开支跳增或开启二次成长

净利润逼近300亿,符合申万宏源预期。公司发布2018年年度报告:实现营业收入为1284.03亿元,同比增加 70.50%;实现归母净利润298.14亿元,同比增加 88.05%;

    对应EPS 5.63元;其中四季度公司实现营业收入506.11亿元,同比增加100.26%,实现归母净利润90.98亿元,同比增加50.48%,均创历史新高,符合申万宏源预期。

    量:自产品销量小幅增长,贸易版图加速完善。公司2018年水泥和熟料合计净销量为3.68亿吨,同比增长24.77%;其中自产品销量2.98亿吨,同比增长2.65%;销量增加主要来自贸易业务销量大幅跳升,同比增长12倍。同期统计局口径全国水泥产量增速为3.0%,市占率略有下滑,我们认为,原因一方面是因为公司核心布局区域全年限产时间较全国边际增加;另一方面,铜陵海螺码头5月下旬因接到停止作业紧急通知造成铜陵海螺3条熟料生产线被迫停产近2个月时间。贸易量跳增主要来自公司2018年加速设立共计11家贸易平台公司,公司对区域间供需不平衡和价格体系差异的平滑能力进一步加强。

    价:毛利中枢继续上移,创历史新高。2018年公司全口径吨价格349元,同比增加94元;吨成本221元,同比增加55元(主要由于贸易量大幅增加影响成本口径);对应吨毛利128元,同比增加38元;吨净利81元,同比增加27元。其中水泥及熟料自产品吨价格328元,同比增加81元,吨成本173元,同比小幅增加15元;对应吨毛利155元,同比增加66元。水泥行业生态进一步优化,成本端压力完全转嫁。

    分红率低于预期,但新一轮扩张加速下有望开启二次成长。2018年,公司年度分红方案对应金额89.56亿元,分红率30.04%,较去年下滑10.07个百分点,股息率约4.4%,低于市场预期。我们认为,公司分红比例的降低预示着水泥霸主新一轮扩张将开始启动。2019年公司资本开支计划约100亿元,较2018年全年的56.38大幅增加77%。根据我们测算,按照公司国内和国外各5000万吨水泥产能以及1亿吨骨料产能的扩张计划,总投资约600亿元,未来几年年均百亿的资本性开支将成为新常态,新增产能持续投产将为海螺的二次成长注入新动能。

    盈利预测与估值:我们认为,随着房地产建安投资和基建投资的大幅改善,2019年水泥需求大概率延续正增长,行业格局和利润水平有望维持稳定。短期看,被前期雨水压制的需求有望集中爆发;长期看,海螺二次成长启动在即。我们看好公司利润水平的可持续性以及中长期的成长性,维持公司2019-2020年盈利预测,预计实现归母净利润329.08亿元、343.59亿元,给予2021年355.65亿元,对应19-21年每股收益分别为6.21元、6.48元和6.71元。目前股价对应19-21年PE 为6.1倍、5.9倍和5.7倍,依然低于行业中枢水平,维持“买入”评级。