国泰君安:业绩整体符合预期,19年业绩高增长可期

投资要点:国泰君安业绩整体符合预期,2019年业绩高增长可期。2018年归母净利润为67亿元,YOY-32%,Q4单季净利润为12亿元,环比-20%。

    基本每股收益0.70元,YOY-37%。期末归母股东权益1235亿元,较上年底增加0.26%,加权ROE 为5.42%,较17年下降3.63个百分点。

    业绩整体符合预期,收入结构进一步优化

    18年归母净利润67亿元,YOY-32%,Q4净利润12亿元,环比-20%。业绩下滑主要是受计提信用减值损失(10亿元)、手续费及佣金收入下滑影响。

    期末归属于母公司股东权益1235亿元,YOY+0.26%,加权平均净资产收益率5.42%,较17年下降3.63个百分点。经纪、投行、资管、利息、投资五大业务收入占比分别为19.28%/8.84%/6.60%/25.67%/25.86%,结构优化。

    受市场震荡下行、交易量萎缩的影响,手续费及佣金净收入下滑

    2018年累计手续费及佣金净收入82亿元,YOY-21%。代理买卖证券业务净收入(含席位租赁)44亿元,YOY-22%,市场份额6.14%,Q4单季度8.82亿元,环比-8%。受股权融资规模下滑影响,公司投行业务净收入20亿元,YOY-26%,Q4单季度5.75亿元,环比+50%。资管业务净收入15亿元,YOY-16%,Q4单季度3.43亿元,环比-2%。

    自营业务收益较为稳定,预计表现将优于同业

    2018年自营收益(投资净收益+公允价值变动净收益)为59亿元,YOY-15%。

    投资净收益为71亿元,公允价值变动净收益-12亿元。期末公司对证金公司专户投资的公允价值为124亿元,较上年底下降12%。

    资本中介业务的信用减值损失拖累业绩

    2018年利息净收入58亿元,YOY+2%,Q4单季度20亿元,环比+80%。我们判断主要是利息收入中统计口径变更,将“其他债权投资利息收入”(自营中的债券利息收入)纳入口径。股票质押回购融出资金398亿元,较17年末下降49%,平均履约保障比例206%,股票质押规模下降预计是公司主动压缩。两融余额为455亿元,较17年末减少29%,市场占有率6.02%,两融余额下降主要受市场调整影响,客户需求下降。期末累计信用减值损失9.76亿元,Q4单季计提4.32亿元,计提规模较同业更为充分。

    投资建议:证券行业已进入政策+业绩双驱动的阶段,行业政策及业绩有望持续超预期。公司是行业内综合实力居前的券商,有望成为资本市场改革的受益者。我们预计公司19Q1与全年的业绩有望大幅改善,当前股价对应19E 净资产仅为1.4倍PB,维持“增持”评级。

    风险提示:政策落地不及预期;市场波动风险;股票质押风险