美锦能源:立足传统焦化业务,全面布局氢能源产业

1.焦炭权益产能最大的上市公司:公司目前拥有焦炭产能660万吨,权益产能611万吨,是所有上市公司里焦炭权益产能最大的,极大受益于焦炭价格上涨带来的业绩弹性。2018年公司实现归母净利润17.97亿元,同比增长71.55%。

    2.锦富煤业注入增加公司原料自给率:2018年上半年锦富煤业(核定产能:180万吨)投产,2018年8月14日锦富煤业股权从集团过户至上市公司。截止目前,公司下属煤矿3座,核定产能总计540万吨,权益产能412万吨,分别为汾西太岳:210万吨(权益76.96%,权益产能162万吨);东于煤业:150万吨(权益100%);锦富煤业:180万吨(权益100%)。公司所生产的煤炭均为公司炼焦的原料自用,锦富煤业注入后公司后煤炭自给率从2017年的31%提升至2018年的60%。

    3.全面布局氢能源产业。

    1)在国家“脱碳入氢”的节奏中,前端基础设施和氢气制备必然领先其他环节优先发展,而美锦本身就有大量副产氢,且通过与优质电堆企业国鸿合作成立锦鸿氢源,参与加氢站建设和前端设备研发制造。

    2)控股优质膜电极企业广东鸿基,通过优质团队的构建,掌握氢燃料电池核心命门--膜电极的技术与制造工艺。

    3)控股出货量领先的燃料电池车企,预计19年订单饱满,是稀缺的能够贡献业绩的燃料电池相关标的。

    投资建议:根据我们模型测算,美锦能源焦化业务2019-2021年净利润为18.5亿、17.0亿、15.4亿元,以14倍PE测算对应合理的市值为258.8亿、237.8亿、216.2亿。飞驰汽车2019-2021年能够给美锦能源带来的净利润为1.6亿、3.2亿、4.2亿元,以45倍PE测算,对应合理的市值为71.8亿、141.8亿、189.1亿。根据上述两部分能释放业绩的分部来看,以2019年业绩测算,对应的美锦能源合理估值为330.6亿。另外,我们认为膜电极板块虽然暂时未能释放利润,但其掌握氢燃料电池核心命门--膜电极的技术与制造工艺,并且正在建设国内第一个投产的低成本、高性能膜电极规模化国产生产线项目,该部分布局也应给予一定估值,参考亿华通给予估值12.94亿元,因此我们认为美锦能源目前合理估值在343.54亿,对应目标价8.4元。给予“买入”评级。

    风险提示:宏观经济大幅下行,煤价大幅下跌,焦炭环保去产能不及预期,燃料电池商用车销量不及预期,膜电极生产线投产不及预期,国内氢能源大规模应用不及预期