招商蛇口:ROE持续改善,布局一二线城市与大湾区核心标的

类别:公司研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:王胜 日期:2019-03-21

公司2018年实现营业收入882.8亿,同比增幅16.3%,归母净利润152.4亿,同比增幅20.4%,符合预期。归母净利润率17.3%(+0.6pct),加权ROE22.2%(+2.1pct)。公司收购同一控制下招商局漳州开发区公司78%股权,导致2017年可比数据追溯调整。公司2018年非经常性损益为6.4亿,同比降低19个百分点,主要由处置非流动资产获益7.3亿元贡献。营收结构上,公司在稳固深圳区域优势的同时发力全国化的平衡布局,深圳和华南区域占比分别为22%、12%,华东区域31%、华中区域20%、华北区域14%。利润构成上,公司通过整体转让资产收益实现投资收益65.5亿,我们认为这是可持续的经营收入,通过引入成熟的合作方,能有效帮助公司加快土储开发,同时提升物业价值。

    公司ROE改善幅度较大,主要得益于公司提高杠杆水平、盈利水平持续改善。2018年公司资产负债率为74.3%,同比提高2.2个pct;毛利率为39.5%,同比提高1.7个pct,其中深圳区域最高为52.6%,其次为华南29.9%,华北最末为13.8%。周转率方面,由于营收增速低于总资产增速,仍有较大提升空间,看好公司ROE保持高位、持续优化结构。同时公司2018年预收账款604.6亿元(+10%),为营业收入的68%,低于同行业水平,这是公司作为资源型房企的特征,同时具有改善空间——加速盘活土储、提升运营效率。

    公司全年实现销售额1706亿元,同比增速51%,销售面积827万方,同比增幅45%。公司在近60个城市地区拥有在售项目214个。2019年公司新增项目80个,新增土储建面1357万方(为销售面积的1.64倍),总金额919亿(据申万统计,占销售金额比重54%),拿地金额权益比例61%,楼面均价6770元/平米。

    2019年公司进入竣工结算高峰,新开工同比持平,销售额预计增速17%。2019年公司计划新开工1100万方(同比基本持平),竣工面积1000万方(+100%),签约销售额2000亿(+17%)。公司2018年合并范围内结算面积为419万方。

    公司2018年末土地储备5300万方,长三角占比29%,粤港澳大湾区28%。其中,深圳、重庆、南京、武汉、广州、昆明、苏州土储规模较大,可结算面积在150万方以上。

    融资成本保持低位,分红比例稳定在40%以上。公司2018年综合融资成本4.85%,同比增加5bp,显著低于行业水平。2018年分红61亿元,为归母净利润的40%,按3月18日收盘价计算对应股息率为3.47%。

    维持增持评级,下调盈利预测。公司ROE稳步提升,以一二线城市为主要布局区域,同时在大湾区土储占比较高,在全国销售下行的背景下,看好2019年一二线城市与大湾区的结构性成长机会。因此给与增持评级。预计公司2019-21年归母净利润分别为188/225/260亿元,同比增速分别为24%/20%/15%。(原预计2019-20年归母净利润分别为200/252亿,同比增速分别为26%/26%)

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