华鲁恒升:业绩同比大增,短期行业低谷无碍长期发展
事件:公司发布2018年年报报告,报告期内,公司实现营业收入143.57亿元,同比增长37.94%,实现归母净利润为30.20亿元,同比增长147.10%;实现扣非归母净利润为30.11亿元,同比增长144.64亿元;实现经营性现金流量净额为39.41亿元,同比增长130.26%。EPS为1.86元/股。此外,公司公布分红方案,计划向全体股东每10股派发现金红利2.00元(含税)。
18Q4业绩环比下滑。根据公司公告,2018Q4公司实现归母净利润为4.85亿元;2018Q1-Q3,公司归母净利分别为7.34/9.46/8.55亿元,相较于18Q3业绩,公司业绩将环比下滑。主要是由于18Q4油价大跌,4季度布油均价为59.32美元/桶,较18Q3下滑近10美元/桶。油价大跌导致煤化工相关产品价格大幅下滑。根据卓创资讯,三季度公司多数产品价格下跌,其中尿素、甲醇、乙二酸、醋酸、辛醇、乙二醇和DMF均价(含税价)分别为2045元/吨(环比+16元/吨)、2736元/吨(环比-221元/吨)、8949元/吨(环比-1133元/吨)、4221元/吨(环比-202元/吨)、8918元/吨(环比-244元/吨)、6316元/吨(环比-1233元/吨)和5422元/吨(环比-260元/吨)。多产品价格下跌,且甲醇、醋酸、乙二醇等价格跌幅较大,导致盈利下滑。
油价温和上行,煤化工龙头有望抵御景气周期下行。当前多数煤化工产品格局为供强而虚弱,且成本支撑力度强,导致价格具备较强支撑,但库存持续累积,产品盈利趋于下行趋势。从当前价差来看,乙二醇、甲醇等品种已处于亏损边缘,产品盈利向上需静待需求回暖。1、价格成本支撑强。从当前油价处于温和上涨趋势,我们仍旧看好19Q2维持该趋势。未来1个季度原油或迎来短周期供需共振,油价或温和上涨。供给端:OPEC可能延长减产协议。OPEC和俄罗斯等非OPEC产油国承诺自年初开始减产120万桶/日,以削减供应并支撑油价。该联盟的油长4月17-18日将在维也纳就产量政策举行会议。由于沙特等国家对于高油价具备较强诉求,减产协议可能延长。(2)需求端:我国需求旺盛,美国二季度开始迎来需求旺季。2019年头两个月,全球最大进口国-中国-的原油使用量较上年同期增长6.1%,达到创纪录的1268万桶/日,仍然体现出高增长的态势。由于当前处于美国原油消费淡季,美国炼油厂开工率仍旧不高,或于2季度开始迎来开工率上行,原油需求环比上升。库存端,由于供需短周期共振,我们预计美国商业原油库存或处于去化周期,原油价格仍将处于温和上涨态势。2、公司作为煤化工一体化平台,是我国优质煤化工龙头企业,一线多头路径有望助力公司抵御景气周期下行。目前公司拥有220万吨尿素(100万吨二季度投产)、16万吨己二酸、50万吨醋酸、55万吨乙二醇、25万吨DMF和170万吨甲醇等产能。以乙二醇为例,在原油价格50~60美元/桶区间,我国煤制乙二醇与石脑油路线相比已经具备竞争力,公司在19年上半年盈利或仍处于高位。
尿素价格高位,产能扩张提升业绩。全球角度来看,在全球尿素供需紧平衡的态势下,尿酸价格持续高位。受海外价格提振,国内尿素同样高位运行。此外,环保的影响同时叠加气头尿素开工受限的影响,同样促使价格高位。虽然当前尿素价格有所回落,但我们仍看好尿素价格高位运行,主要是受益于供给收缩、海外集中招标、成本提升等逻辑的支撑。公司具有220万吨尿素产能,较17年提升40万吨,且成本低,公司将充分受益行业景气周期。
乙二醇投产将带来较大业绩增量。我国乙二醇需求严重依赖进口,随着人民币贬值导致进口价格上涨,且下游聚酯大幅涨价带动乙二醇需求高增。当前公司乙二醇装置55万吨,其中三季度投产50万吨。公司依托现有煤化工平台,成本优势明显,完全投产后吨成本有望低至4000元/吨。我国煤制乙二醇成本较高,当前价格乙二醇价格为5200元/吨,已跌至部分公司成本线,在油价止跌回升下,预计乙二醇价格开启反弹,乙二醇对于公司业绩贡献仍可值得期待。
推出二期股权激励,看好长期成长。此前公司公告,公司拟推行二期股权激励计划,公司拟授予限制性股票633万股,占公司总股本的0.39%,授予价格为8.64元/股。根据公司业绩考核条件,2019-2021年每个限售期解除对应的营收分别为不低于130.9亿、138.6亿、146.3亿,且公司股权激励明确了未来三年税前每股分红高于0.15元。股权激励的推行,将助于公司长期成长。 盈利预测和投资建议:我们预计2019-2021年公司实现归属于母公司净利润为25.03、28.04、32.91亿元,同比增长-17.09%、12.02%、17.36%;对应EPS为1.54、1.72、2.02元,对应PE分别为10倍、9倍和8倍。
风险提示事件:产品价格大幅下行的风险、项目投产不达预期的风险、煤化工景气下滑的风险。