千禾味业:千番滋味,禾黍原香

类别:公司研究 机构:长江证券股份有限公司 研究员:董思远,张伟欣 日期:2019-03-15

千般美景道不尽,禾草珍珠透馨香。

    千禾起家于焦糖色,华丽转身西南调味品龙头,全国化布局步伐加快。2011年~2018年调味品占公司收入比例从28%左右提升至80%左右;西南地区是千禾的基地市场,2017年度的收入占比接近60%。千禾近年来成长速度较快,全国化布局步伐加快,2018年预计实现营收10.7亿元、归母净利润2.4亿元,2011年至2018年收入复合增速11.4%、利润复合增速26.2%。

    功能化、健康化驱动行业产品结构持续升级。

    酱油行业品牌下沉空间仍存,且竞争格局良好、产品升级阻力小,功能化、健康化是驱动行业产品结构升级的两大引擎。近10年行业总产量增长逐步放缓,对行业空间的争夺从单一“量增”转入到产品升级的“质升”:新兴的功能型酱油产品陆续登场,对应更细分的消费场景;针对健康需求的“0添加”、低盐及有机等产品品类亦不断涌现。

    功能型酱油升级是浪潮,健康型酱油升级是趋势。对标日本,我国的酱油产品升级目前处在鲜味酱油的成长期,类似于日本的丸大豆酱油,这一阶段消费者对口感的要求略甚于健康性。下一个十年,消费者对健康的追求将会更加凸显,遵循向“0添加”、有机等更健康酱油产品升级的发展路径。

    千禾“0添加”战略再聚焦,品类渠道多点开花。

    “0添加”系列产品换包装,持续强化品牌定位。千禾长期以来持续塑造清晰的“0添加”产品定位,且当作核心战略一以贯之,这将成为千禾在下一阶段酱油升级竞争中的核心优势。2018年底,千禾更换了“头道原香0添加”系列的包装,新包装更加突出“0添加”产品标识,有助于强化千禾的核心品牌定位与心智占领,今年有望进一步加强品牌宣传及广告投入力度。

    鲜味酱油、餐饮、电商多点开花。鲜味酱油省外市场再添新品“味极鲜”有望加速品牌全国化布局;餐饮团队搭建完毕、餐饮新品上市,弱势渠道枯木逢春;线上消费力强劲、健康酱油接受度较高,助力千禾线上销售不断突破。

    价升驱动盈利能力提升,渠道库存及动销改善,估值相对低位。

    价升驱动盈利能力提升,渠道库存及动销改善拐点显现。2011年~2017年,公司的调味品均价提升30%,而吨均成本仅提升16%,驱动盈利能力提升。

    去年下半年以来终端动销有所改善,渠道库存逐步消化,品牌定位更加明确,今年有望轻装上阵,重归快速成长通道。预计2018-2020年EPS分别为:0.74、0.64、0.84元,对应PE估值25、29、22倍,给予“买入”评级。

    风险提示:

    1.行业竞争加剧,新产品需求不达预期等;

    2.食品安全问题,政策调整因素等不确定性事件。

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