裕同科技公司深度报告:多元战略显成效,一体化服务建优势

国内纸包装行业格局分散,多因素致使集中度提升:国内前十大企业市场总份额低于10%,对比成熟市场差距明显;我们预计随着中小包装厂由于原材料和环保因素退出明显,以及客户对供应链安全性和服务要求更加重视,裕同作为国内纸包装龙头受益行业集中度提升的趋势显著。

    多元化客户扩张,长期成长路径清晰:公司之前以服务IT电子产业为主,客户包括三星、联想、华为等知名客户,近年已成功开拓包括酒标、烟标、化妆品等下游新型领域,异地扩张模式已验证成功,增速也高于IT电子产业发展,未来成长增速的稳定性逐渐增加。

    包装一体化服务能力出众,全国基地布局尽显协同优势:除了外观精美质量稳定的包装产品以外,裕同从设计、制造、供应链响应、打样、物流等服务能力对于客户的差异化服务能力出众;此外对于大型客户,对接拥有全国生产基地的包装企业将更加有效,裕同的全国基地配套优势也非常明显。

    参考美国经验,纸包装能出tenbagger:1989-2011年美国瓦楞纸行业TOP8市场份额从50%增至92%,行业集中度提升明显。行业龙头Rocktenn2003-2013年营收、净利年均复合增速21%、38%,股价上涨10倍;对比我国,国内巨大纸包装市场能支撑行业龙头的长期成长。

    不利因素逐步消退,盈利性有望企稳回升:自2017年下半年受到大客户增速放缓、原材料上涨以及汇率波动因素导致裕同短期增速有所放缓,未来随着裕同在新客户积极开拓以及其他因素边际向好,我们判断盈利性有望企稳回升。

    盈利预测与评级:公司作为纸包装行业龙头持续开拓能力优异,目前客户多元化开发战略已显成效,参考美国历史经验以及国内行业集中度提升,裕同长期成长路径清晰,我们预计公司18-19年净利润为9.5亿元、11.4亿元,同比增长2.0%、19.8%;对应18-19年PE为21倍、18倍,我们给予公司19年20~22倍PE估值,合理价值区间为57~62.7元,给予“优大于市”评级。

    风险提示:原材料价格波动,下游客户开拓不及预期。