爱尔眼科:消费与技术升级驱动量价齐升,年报业绩靓丽

类别:公司研究 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:杜佐远,蔡明子 日期:2019-03-01

1.扣除捐赠因素,利润保持稳健高增长

    公司四个季度分别实现收入17.47亿(+46%)、20.33亿(+46%)、23.44亿(+30.80%)、18.99亿(+20%),归母净利润2.17亿(+39%)、2.92亿(+42%)、3.86亿(+42.53%)、1.14亿(+3.6%),扣非净利润2.09亿(+38%)、3.18亿(+49%)、3.93亿(+34.70%)、1.68亿(+41%);其中四季度利润增速有所下降,主要与公司12月向湖南爱眼公益基金会捐赠人民币8000万元有关,营业外支出增加,从扣非增速来看,仍保持高速稳定增长。2018年爱尔眼科在各学科协同发展、医教研一体化、分级连锁网络扩张、服务体系升级、合伙人激励等方面均取得了显著成效,公司品牌影响力持续增强,龙头优势进一步巩固,市场占有率稳步增加;同时,随着经营规模不断扩大,集团连锁运营效率持续优化,经营业绩亮点频现。从三季报看,经营现金流大幅增长,与营业利润额相匹配,反映出公司应收账款管理能力高,资金运转正常。

    2.构建多层级网络布局,并购基金助力持续扩张

    爱尔运营效率高、具备快速复制的能力,2017年医院数已超过200家,截止18年9月底,公司及并购基金旗下眼科医院超过270家(年初超200家,6月底超250家),覆盖了全国30个省市。在扩张方式上,公司和产业并购基金持续通过新建或并购方式加快以地级、县级医院为重点的网点布局,深入探索同城分级诊疗体系建设,纵向推进省域内分级连锁体系建设,横向拓展眼视光中心(诊所)以及社区眼健康服务模式,进一步下沉医疗渠道,扩大核心医院的辐射半径。产业并购基金加快在各省区域内的医院项目投资建设,储备更多优质标的,强效助力公司的可持续发展和扩张。

    3.股权激励+合伙人充分调动医生积极性,医生培养体系成熟

    医师资源是眼科医疗机构最为稀缺的核心竞争资源,爱尔采取多层次股权激励+合伙人制度+打造一流医科教平台,将核心医疗人员与公司连接为长期利益共同体--目前,爱尔眼科医生超过4000人,为医院扩张及下沉奠定基础。公司的激励计划也逐步进入了收获期,2011年实施的分6期行权的股票期权计划于2018年5月全部完成行权,合伙人计划已经覆盖了129家医院超过1000名医生,第一批合伙人的年均收入较加入爱尔前超过3倍以上。

    盈利预测:预计18-20年净利润分别为10.09、13.25、17.24亿,对应PE分别为73/56/43倍,维持“买入”评级。

    风险提示:医院业绩增长不及预期;行业“黑天鹅”事件。

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