隆基股份:单晶环节龙头全产业链布局扩大竞争优势

光伏行业政策影响正在减弱,成本驱动逐步显现,2019年全球装机有望达到120GW,同比增长10-20%左右;2020年实现平价之后,我国光伏有望迎来高速增长。光伏行业在成长中伴随周期,补贴(政策)和成本(技术成本和金融成本)共同作用影响光伏新增装机增速。补贴退坡带来行业增速放缓,成本下降驱动行业增长。2018年中国光伏受531政策影响,产业链价格加速下行。这反而刺激了全球平价上网需求(不受补贴影响的需求)上升。行业成长性正在摆脱补贴影响,成本驱动力开始显现。2019年在海外平价上网推动的背景下降,全球新增装机有望达到120GW,同比增长10-20%左右。2020年光伏平价上网之后,根据中国光伏协会预测,到2025年,我国新增光伏装机有望达到65-80GW,光伏行业有望继续维持高景气。

    光伏行业几经波折,市场多元化、成本优势和现金流稳定是行业龙头核心竞争力。在光伏行业过去十年的发展历程中,增速下滑伴随着行业供需失衡,行业价格下行,产业链毛利率短期内严重受挫。在行业需求增速骤降和产业链价格下跌加速之际,成本优势和健康现金流是帮助企业穿越周期的不二法门。同时在全球光伏能源革命的推动下,单一地区政策对全球需求影响有限,维持市场多元化有助于企业降低地域性政策影响。

    隆基股份为单晶环节龙头,布局组件掌控下游市场,进军电池片打通全产业链获得成本优势。公司目前单晶硅片产能达到28GW,全球第一,同时公司计划到2020年底建成45GW单晶硅片产能,产能优势愈发明显。公司以硅片为基础,在2014年进入组件环节,2018年底组件产能达到9GW。在2018年国内需求下滑的背景下,公司积极布局欧洲和印度等海外市场,海外销售大幅上升。同时为了确保组件的转换效率和成本,公司开始布局电池片环节,公司现有电池片自有产能超过3GW,并计划通过配股再建设5GW产能,布局电池片帮助公司打通从光伏硅片到组件的全产业链,获得成本优势。

    技术优势和低负债率助力公司全产业链布局。光伏全产业链布局对资金和技术要求较高。隆基股份研发费用在总收入的占比在5%-7%之间,2017年研发投入达到11.08亿元,无论是绝对值还是研发费用占比都远高于行业其他竞争对手。而且公司资产负债率接近60%,在同类企业中处于较低水平,资产结构较为健康。这为公司全产业链布局打下良好基础。

    投资建议:预计公司2018-2020年归母净利润分别为26.21/36.35/43.92亿元,同比增长-26.5%/38.7%/20.8%,对应PE分别为28.7/20.7/17.1倍,首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:光伏行业政策不及预期,2019年光伏各环节价格继续大幅下滑;海外装机不及预期;预测偏差和估值风险。