富瑞特装:剥离亏损资产,重新聚焦主业

类别:公司研究 机构:招商证券股份有限公司 研究员:诸凯,吴丹,刘荣 日期:2019-02-21

最艰难的日子已经过去,公司一直在做减法,近两年没有再采取激进的销售政策,改善应收账款的质量。同时逐渐剥离亏损资产(氢能装备、东风特专),重新聚焦主业。子公司中富瑞重装和长隆业绩比较稳定,阀门景气度跟随气瓶,因此19/20年公司业绩弹性主要看富瑞深冷,尽管目前气瓶景气度有所好转,但全年情况有待进一步观察,预计18年净利润1500万,维持“中性-A”评级。

    目前LNG气瓶每月7000-8000万订单,较18年前三季度有所好转。LNG重卡渗透率7%-8%,主要集中在北方,未来几年稳步提升是大趋势,但大幅提升可能性不大,小瓶基本不再销售,大瓶995单价3.1万-3.6万(根据客户不同),不太可能再回到17年上半年4.8万历史高点,目前毛利率30%左右。18年公司也逐步推进机器换人,目前达到半自动化,气瓶生产线卷筒、焊接等均使用机器人,两条生产线标准瓶8万支产能(换算成大瓶约4-5万支),产能利用率50%-60%(单班倒)。

    气瓶市场格局相对稳定,客户粘性较高。技术门槛并不是很高,但是对产品的质量稳定性、低温隔热能力有一定的要求,另外就是规模化生产的成本优势。目前市面可以生产大容积车用瓶的主要的竞争对手是中集圣达因、山东奥扬等,公司市占率约40%,主要客户包括一汽、东风、华菱等,18年下半年开始“头部客户”战略,优先为一汽(占60%)供货。付款质量没有以前好,但整体还是能和以前保持一致。

    国六标准落地+报废车辆更换需求,是决定天然气重卡需求的2个关键因素。站在现在时点重卡市场不确定性较强,但从渗透率提高及政策推动的大趋势看,未来几年整体市场需求将稳步提升。前几年公司季节性销售明显,二季度、四季度是旺季(提前销售),但到了17年,1-9月都是旺季,18年规律就消失了,1-8月销量非常低,9月开始逐步增加。油价稳定在50-60美元已经有明显经济性。经济性不是影响行业的关键因素,新增运能需求才最关键。

    富瑞重装公司是全球一流能源(如壳牌、道达尔)、化工(如巴斯夫、道化学)、LNG船罐(如瓦锡兰)等客户的合格供应商。产品制造水平达到国际领先水平,产品出口比例超过95%。重装在手订单6亿多,重装的产品制造周期比较长,去年结转过来4个亿。目前主要是船罐,是非标准化产品,毛利率20%左右。重装以出口为主,所以汇率+原材料价格波动的影响比较大,一般通过开口合同做调整。富瑞重装的口碑已经确立,订单也比较稳定。

    氢气装备已经全剥离出去,在运的16个加氢站已和公司无关。公司认为燃料电池最大的壁垒是商业化环境欠缺:“整车制造成本高、氢成本高、加气站成本也高”三大原因相互作用制约发展。目前只保留阀门、液氢瓶,其他氢气装备都剥离了,公司判断燃料电池行业上量至少需要2-3年的时间,还需要2-3个亿投入,主营业务不景气的情况下无法支持新业务开拓,所以剥离资产回归主业。目前车用储氢瓶没有批量订单,都是试验性样车订单。

    我们预计2019、2020年归属于上市公司股东净利润4800万、7900万,PE为57倍、35倍,最艰难的日子已经过去,公司逐步剥离亏损资产,重新聚焦主业,未来几年业绩有望持续增长,维持“中性-A”评级。

    风险提示:油价大幅下降、政策力度不及预期、重卡销量持续下滑。

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