中国国旅:定量详解海南免税新政,好风凭借力,扬帆正当时

18年年底,海南离岛免税政策经历了一轮密集升级,力度及连发三文的频率均前所未有。通过19年初,对海南免税新政实施后第一时间的实地走访,我们认为海南新政的实际效果普遍超出市场预期。鉴于海南是公司最重要的业绩贡献来源,我们通过市场独家的逻辑推导与严格的定量测算,对海南新政的三大重要方面——1)额度放宽对客单价的提升、2)岛内居民购买放开在市内店的释放、以及3)轮船离岛放宽的增量效应,对中长期的业绩贡献做了详细的定量测算,均为政策加持下的中期空间,供市场参考l近期免税政策的主要调整梳理:(1)18年11月28日,财政部上调消费额度至30000元,同时放宽岛内居民购物次数至无限次,并在免税清单增加部分家用医疗器械商品;(2)18年12月28日,海关总署放开了轮船离岛免税资格的限制;(3)19年1月19日,海口/博鳌市内免税店正式开业。

    额度放宽政策:高端品类布局增多带来价格中枢提升,有望提振客单价8.44%-13.94%。(1)香化类:对高消费人群而言,额度提升将带来化妆品消费在原有的高价商品挤压+件数限制双重制约下的约束放宽,从而传导至香化的结构重塑和采购价格中枢上升,我们测算香化消费价格中枢有望提升15-20%,考虑其占比将带动总体客单价提升8.44%-13.94%;(2)钟表首饰及箱包类:轻奢类产品首先受益,高端消费有望提升,进一步带动客单l海口市内店开放:叠加岛内居民购物政策放开,仅岛内居民有望贡献销售收入11-20亿元。受益于海口交通枢纽的重要地位及免税店选址的交通便利性,我们认为对于海口店,岛内居民将成为重要消费力量,预计岛内居民购物人次为24.69-45.44万人,可贡献免税销售规模11.06-20.35亿。

    轮船免税资格放开:港口客流购物人次30-60万人,预计有望创造免税规模17-28亿元。海口为港口出入岛必经地,随着轮渡免税政策放开,海口免税店将承接港口客流带来的购物人次30-60万人,贡献免税销售规模17-28亿。

    财务预测与投资建议

    由于18年业绩预告公布公司在费用项目出现较大调整,同时考虑到北京、上海及白云机场免税店经营状况优于市场预期以及海南新政贡献(暂未考虑上海北京市内店),我们调整18-20年EPS预测为1.61/2.02/2.52元(调整前为1.92/2.54/3.16元),使用历史估值法给予19年36倍市盈率,目标价72.72元,维持“买入”评级。

    风险提示:政策效果不及预期、客单价及购物人次提升不及预期。