健盛集团:越南制袜基地产能逐渐释放,俏尔婷婷并表提升业绩弹性

受越南扩产以及俏尔婷婷并表影响,2018年业绩高增长,符合市场预期。公司公布业绩快报,预计2018年实现归母净利润1.97亿元-2.42亿元,同比增长50%-90%。预计实现扣非归母净利润1.76亿元-2.13亿元,同比增长90%-130%。其中袜类业务受越南基地产能释放影响,贡献扣非归母净利润同比增加约2000万元,俏尔婷婷贵州基地产能释放,叠加并表影响,贡献的扣非归母净利润同比增加约8000万元。业绩增长符合市场预期。

    袜类业务:越南前瞻产能布局+严格质控+优质大客户资源构建竞争壁垒

    1)收入:受越南基地扩产、国内江山基地搬迁综合影响,销量同比增长8%,价格低个位数提升,预计2018年袜类业务收入超10亿,同比增长10%+。2)产能:顺应产业转移大趋势,前瞻布局越南扩产缓解产能瓶颈,同时提高盈利水平。受越南基地扩产影响,预计2018年至2020年棉袜总产量分别为2.8亿双/3.2亿双/3.6亿双,其中越南产量为1.2亿双/1.6亿双/2亿双,国内产能维持在1.6亿双左右。受益于越南低劳动力成本及税收优惠政策,越南地区盈利水平高于国内,且随着越南地区规模化优势逐渐显现以及工人熟练度的继续提升,预计未来盈利水平将稳中有升。2)客户资源强大,全年在手订单饱满:目前彪马、UA、冈本及优衣库、H&M、迪卡侬、太平洋六大客户贡献了85%以上的订单,且合作时间均超过10年,关系稳定。2019年新增Nike及Adidas,订单量合计2500万双,占比约为8%,强大的接单能力,体现了客户对于公司生产工艺、品质和交期的认可。

    俏尔婷婷:强研发+精细化管理+三地产能布局,无缝内衣竞争实力进一步加强。1)2018年业绩表现超预期。受贵州基地产能扩张、产品结构升级带动价格提升影响(顺应头部品牌客户要求,减少低价普通内衣生产,增加价格相对较高的无缝运动内衣、运动T恤、运动短裤生产),2018年实现收入预计为5.4亿元,同口径可比增幅接近20%;同时预计实现净利润约1.08亿元,净利润率提升至20%。2)“上虞、贵州、越南”三地产能持续扩张,有效缓解产能瓶颈,规避贸易战影响。

    目前公司有上虞和贵州两大生产基地,2018年底总产能为2600万件,其中贵州/上虞产能分别为800万件/1800万件。预计随着贵州产能的扩张以及越南兴安新增产能的建设,至2022年底总产能将达4800万件,其中贵州/上虞/越南产能分别为1200万件/1800万件/1800万件。

    盈利预测与投资建议:维持18-20年EPS分别为0.53、0.63和0.76元的预测,目前公司市值43亿元,对应19PE16X。后期随着高净利润率的越南产能的持续释放,汇率贬值趋势下的毛利率提升以及汇兑收益增加,2019年至2020年盈利水平有望进一步提升。中长期而言,公司作为全球棉袜优质制造商与无缝内衣制造龙头俏尔婷婷强强联合,凸显品类互补、优质客户及稀缺生产资源共享等协同价值。

    以品质为导向的消费升级背景下,优质供应商资源价值存在提升空间。可待定增解禁压力释放后逢低为长期布局。维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:产能扩张不及预期的风险;客户拓展不及预期的风险;定增到期解禁的风险。