中际旭创:短期受数通市场调整影响,400G+5G驱动中长期成长

事件

    公司披露年报业绩预告,实现归母净利润5.99-6.47亿元(中值6.23亿元),同比增长271%-300%,四季度单季度实现归母净利润1.18-1.66亿元(中值1.42亿元)。

    简评

    1.云厂商库存调整,Q4业绩略低于预期。年报业绩预告披露,苏州旭创单体净利润在6.76-8.26亿元,中值在7.5亿元,同比增长20%以上;Q4单季度苏州旭创单体净利润在0.82-2.32亿元,中值在1.6亿元左右,季度环比约下滑20%,略低于市场预期。主要源于云厂商库存调整,收入不达预期,19Q1预计公司订单环比有所好转。

    2.400G小批量出货,毛利率进一步提升。2018Q1,由于核心器件库存消化,导致毛利率环比下降约1.5个百分点,降至24.2%左右。随着核心物料库存逐步消化,加之良率提升、工艺改善,2018Q2公司毛利率已企稳回升至26%左右,单体净利润率由Q1的13%回升至Q2的15%左右。18Q3受益于人民币贬值和持续降成本,公司毛利率环比提升2个百分点,至28%左右。随着高毛利率的400G产品向核心客户小批量出货(Q3、Q4出货在1个亿元以上),推测18Q4公司毛利率进一步提升至30%以上,则净利润率在17%左右。由于19年新价格开始执行,预计19Q1公司毛利率环比有所下降,但大概率高于18Q1。

    3.库存逐步消化,400G上量,数通市场需求或于19H2回暖。本轮云计算市场调整始于18Q2,亚马逊率先开始去库存,18H2其他云厂商相继下修服务器或光模块需求指引。本轮调整主要源于宏观经济波动引起的企业上云放缓预期,以及移动互联网逐步步入后周期。随着各厂商库存消化,叠加400G迭代周期,数通市场需求或于19H2回暖。19年为400G元年,400G开始上量,预计需求将达到十万只级,公司目前在400G布局领先,已批量出货,率先拿到入场券,预计400G将成为公司19年-21年业绩增长的主驱动。

    4.5G前传斩获大份额,电信级市场拓展获突破。5G的RAN网络将从4G的BBU、RRU两级结构将演进到CU、DU和AAU三级结构,衍生出前传、中传和回传,5G高带宽需求需引入高速光口,接入、汇聚层需要25G/50G速率接口,而核心层则需要超100G速率接口,将拉动光模块需求5-6千万只,19年5G承载网启动部署,公司在5G前传斩获大份额,在中兴25GLR份额6成,在华为25GLR份额4-5成,爱立信、诺基亚、三星认证中。

    5.盈利预测及评级

    短期云计算市场调整,云计算渗透、流量爆发驱动下,数通光模块将重回增长快车道;400G预计19年上量,公司400G已批量出货,率先拿到入场券;国内5G光模块需求测算达60亿美金,19年起量,20-21年达到高峰期,公司处于领先地位;此外,或向上游核心器件延伸,走垂直整合模式。我们预计苏州旭创2018-2020年的单体净利润分别为7.5、8.5、11亿元,中际旭创合并报表净利润为6.2、8、10.7亿对应PE分别为29、23、17倍,维持买入评级!