美的集团:毛利率同比仍在提升,收入增长有所放缓

事件:前三季度公司实现营业收入2057.57亿元,同比增长10.06%;实现归母净利润179亿元,同比增长19.35%。其中Q3实现营业收入631.33亿元,同比增加1.01%;实现归母净利润49.63亿元,同比增长18.55%,收入增速环比有所放缓,市场份额保持稳健:根据产业在线数据,18Q3空调、冰箱、洗衣机行业内销量同比-12.6%、-6.8%、-1.6%,空冰洗行业增速环比上半年均有明显下降;Q3季度美的空调、冰箱、洗衣机内销出货量同比分别-10.1%、-10.1%、+5.3%,空调及洗衣机业务表现好于行业。

    从中怡康均价上看,截止18Q3末空、冰、洗行业均价同比+2.7%、+8.7%、+9.4%;其中美的空冰洗产品均价分别+4.5%、+20.4%、+23.4%(小天鹅),产品均价显著提升。从天猫及淘宝电商数据看,Q3季度美的系空、冰、洗销量同比分别-23.6%、-27.9%、-39.7%,表现低于行业平均水平;同时,美的系空冰洗均价同比大幅提升。我们认为,公司收入端增长遇到瓶颈期,并积极主动寻求的结构调整,在均价提升的同时,总体的销量增速一般,市场份额提升速度也并不明显。

    盈利能力持续提升,摊销费用显著减少:1)公司18Q3毛利率、净利率分别为27.48%、8.41%,同比+1.89、+1.12pct;盈利能仍在持续提升。我们认为,库卡并表后经过一段时间整合消化,盈利能力已明显改善。同时,公司产品结构及均价提升,带动毛利率同比有所提升。2)公司18Q3销售费用率为11.79%,同比-0.23pct;管理+研发费用率为7.45%,同比+1.72pct,公司在新品研发上积极投入,同时库卡、东芝的摊销较同期以有明显下降;财务费用率为-1.17%,同比-1.98pct,Q3汇率贬值带来正向汇兑收益。

    现金+理财余额稳健增长,周转效率有所下降:1)18Q3公司存货244.3亿元,同比小幅增长2.8%,体现了公司上半年对于存货的严格管理。公司预收账款在期末达到132.1亿元,同比下降25.7%。在良好的经营性现金流支持下,货币资金+其他流动资产(主要为理财)合计余额1020.5亿元,同比增加约108.5亿元。应收票据及应收账款总和为326.5亿元,同比基本持平。应付票据和应付账款合计558.2亿元,同比基本持平。其他流动负债(主要为返利)余额324.6亿元,同比增长21.4%。2)从现金流量表看,18Q3经营性净现金流为119.8亿元,同比增长94.0%,其中销售商品及提供劳务收到的现金591.9亿元,同比增长+21.3%,显著高于收入增速,现金回收效率提升。3)从周转效率看,存货和应收账款周转天数同比分别增加10.5及1.8天,整体周转效率有所下降。

    投资建议:Q3季度公司收入端增速明显放缓,公司积极推进产品结构改善,毛利率同比仍有所提升。长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司,公司通过持续的海外收购快速提升全球综合竞争力。公司账面现金充裕,资产负债表健康。我们认为公司18-20年净利润为205.1亿、241.8、284.7亿,净利润增速为18.7%、17.9%、17.7%,当前股价对应18-20年约11.7x、10.0x、8.5xPE,维持买入评级。

    风险提示:房地产市场、原材料价格波动、宏观经济波动、汇率波动风险。