星源材质事件点评:业绩基本符合预期,期待湿法突破

事件: 公司发布2018年度业绩预告:预计2018年度归属于上市公司股东的净利润区间为约2亿元-2.11亿元,同比增长为88%-97%,非常接近我们此前2.03亿元的预测值,符合我们预期,其中,非经常性损益对公司净利润的影响金额在9800万元到1.08亿元之间,主要源于公司及控股子公司收到的政府补助资金等。同时,预计公司2018Q4季度的经营性利润在1500万元左右,环比2018Q3有一定改善。

    投资要点: 干湿法隔膜销量增长助推业绩:公司募投的干法隔膜生产线贡献新增产能,以及控股子公司合肥星源的湿法隔膜产能的逐步释放,使得公司2018年度干、湿法隔膜产品累计销售量较上年同期有所增长,从而使得2018年度公司营业收入有所增长。

    湿法隔膜投产低于预期:首先,因合肥星源两条湿法隔膜产线处于产能爬坡阶段,产能未全部释放,规模效应未能充分显现,导致合肥星源的单位生产成本较高。其次,公司常州基地尚处于建设期产生相关费用等因素。再者,因公司2018Q3对相关湿法隔膜生产设备进行检修及维护,从而对公司2018年度整体业绩增长产生了一定影响。

    行业竞争激烈,价格承压:根据GBII的价格数据,国内隔膜的产能利用率处于相对较低的水平,2018Q3仅为约30%。而干法与湿法隔膜的价格从2017Q1开始就持续下滑,我们预期隔膜价格企稳的时点在2019Q2/Q3季度,届时将迎来行业性的拐点。同时,随着下游客户对高端隔膜需求的提升,星源材质作为行业龙头有望率先企稳。

    产能投放提速,干湿法齐头并进:目前公司拥有1.8亿平方干法产能与1.1亿平湿法产能。同时公司成立“超级涂覆工厂”项目,其中计划新建8条干法隔膜产线,达产后将形成4亿平米干法年产能,缓解当前产能利用率紧张问题。湿法隔膜方面,公司3.6亿平米的湿法项目也在积极实施中,预计2018年年底一期将建成投产。

    拓展海外客户,静待湿法突破。公司是国内LG化学干法隔膜唯一供应商,其产能扩张全球领先,且产品报价高于国内电池企业,公司的隔膜产品将受益于核心客户的同步发展。上半年公司海外收入占比达到46%,以LG为代表的优质海外客户给予供应商较好的价格体系和付款条件,海外客户认证周期较长,公司有明显的先发优势,受益于海外龙头电池的产能扩张,公司盈利能力将会持续有效改善。

    目前公司配套LG电池主要是干法隔膜,公司在积极加大干法产能的同时,不断寻求湿法隔膜的突破。基于公司与LG的深度合作,借助干法隔膜的渠道优势,其湿法隔膜有望进入LG动力电池供应链;目前公司已与索尼确认战略合作协议,5年供应2.5亿平湿法隔膜,下半年将开始小批量供,2019年有望放量。

    盈利预测及维持公司“增持”评级:隔膜价格仍承压,有待企稳。但公司产能有序释放,海外客户拓展情况良好,能一定程度上有效对冲国内隔膜价格下行压力。预计公司2018-2020 年将分别实现归母净利润2.03、2.91、3.83 亿元,对应2018-2020 年PE 分别为25、18、13 倍,维持公司“增持”评级。

    风险提示:政策波动风险;客户拓展低于预期;价格低于预期;产能投放低于预期。