森马服饰:三季度收入增速有所放缓,费用管控推升净利率维持业绩增速

三季度增速有所放缓,净利率提升维持业绩增速:分季度看,前三季度公司营收增长分别为21.57%、27.62%、17.25%,三季度营收增速有所放缓,我们认为主要受整体消费及服装零售增速下滑,以及童装市场竞争更为激烈影响。三季度公司费用管控良好,单季度净利率较上半年提升1.37pct 至14.31%,使前三季度净利润增速维持25.66%的较快增长。公司对全年业绩预期为同比增长20%~50%,四季度为传统消费旺季,且去年四季度公司进行较大资产减值计提形成低基数,公司全年增长目标有望实现。

    费用管控良好推升净利率,存货占营收比例回到去年同期水平:盈利能力方面,第三季度毛利率环比微升,前三季度毛利率同比微升0.02pct 至38.77%。费用管控良好,前三季度销售费用率同比略降0.25pct 至14.79%,管理费用率及研发费用率合计同比下行0.59pct 至4.10%,财务费用率微降0.09pct 至-0.81%,整体期间费用较去年同期下行0.93pct 至18.08%,另有资产减值损失占营收同比上行0.61pct至3.07%,最终销售净利率上升0.47pct 至12.94%,费用管控带动净利率有所提升。

    存货方面,三季度末公司存货较去年提升75%,较二季度末环比增加58%,但存货占营收比例仅较去年同期提升0.86pct 至42.65%,存货周转率较去年同期微升0.06次至1.83 次,公司称存货增长主要为应对秋冬装以及双十一电商销售增长所致,今年四季度资产减值损失有望同比减少。

    童装品牌矩阵更加完善,有望逐步形成较强业绩推动力:公司童装布局稳步拓展。

    今年一季度与美国童装品牌The Children’s Place 签署代理协议,于大中华区经营TCP 品牌童装。TCP 品牌是北美第一大全年龄专业童装零售商,在全球拥有1200家门店与约120 亿元的销售额。另外,公司出资约1.1 亿欧元收购Sofiza SAS 100%股权取得Kidiliz 童装集团事项已于今年10 月交割。截止目前,公司TCP 品牌已开始国内布局,Kidiliz 品牌门店落地也正稳步推进,公司童装业务品牌矩阵更加完善,有望逐步形成较强业绩推动力。

    投资建议:森马服饰是国内休闲服饰、童装龙头,公司稳步优化渠道及供应链,17年公司库存清理起效,18 年前三季度业绩实现较快增长,四季度消费旺季有望使公司业绩维持较快增速。我们预计公司2018 年至2020 年每股收益分别为0.58、0.70和0.83 元。净资产收益率分别为13.5%、14.6%和16.0%,目前公司股价约为2018