涪陵榨菜2018三季报点评报告:收入节奏波动无需忧虑,盈利能力延续高位运行

投资建议:3业绩超市场预期,上调2018-20EPS预测至0.84、1.06、1.31元(前次预测0.81、1.05、1.28元),参考可比公司给予公司2019年30倍PE,维持目标价32元,增持,重点推荐。

    收入低于市场预期,业绩超市场预期。2018Q1-3公司收入15亿元、同比增26%,归母净利5.2亿元、同比增72%;其中Q3收入4.8亿元、同比增11%,归母净利2.2亿元,同比增65%。

    提价叠加成本下降推动毛利率高位运行,费用率下降推动净利率达历史新高。Q3公司收入增速放缓至11%,主因H1大水漫灌导致部分经销商库存水平较高、Q3消化渠道库存导致。Q3毛利率同比提升11pct至57.3%,主因:1)Q3公司使用新一季青菜头,成本同比降10%以上;2)公司2017年提价两次,其中17Q4改小包装变相提价对本次毛利率提升贡献明显。Q3公司销售费用率7.9%,同比下降2.2pct,主因公司上半年加强市场推广后费用投放节奏有所调整。参照2017费用投放前高后低,Q3销售费用率下降在意料之中,但环比Q2下降8.8pct,下降幅度超市场预期。受益毛利率高位运行、销售费用率下降,Q3净利率同比提升15pct达45%,达历史最高水平。

    渠道库存恢复正常,多元化推动下酱腌菜平台雏形初现。Q3消化后目前渠道库存已恢复正常,收入节奏短期波动无须忧虑。公司将脆口榨菜从新产品调整为重点产品,叠加基数较高,预计Q3脆口系列增速放缓。而公司加强榨菜之外酱腌菜发展,惠通整合完毕后泡菜品类亦保持30%快速增长,预计未来泡菜等其他酱腌菜品类仍将高速增长,且公司战略中酱类亦为重要一环,未来不排除并购可能性,酱腌菜平台雏形初现。

    风险提示:食品安全发生的风险,原材料价格波动风险。