中国国旅:Q3业绩符合预期,期待行业整合与政策利好

Q3业绩符合预期,业绩增速较有所下降。前三季度公司实现营收341亿元(+64.4%),归母净利27.05亿元(+41.8%),扣非净利26.93亿(+42.5%),日上上海3月并表、离岛免税业务巩固优化和开展首都机场及香港机场免税业务。18Q3单季,营收130亿元(+59.2%),维持高增长(Q1、Q2增速分别为53.1%和80.3%),归母净利7.86亿元(+29.3%),增速较Q1和Q2的61.5%和30.5%有所下降,扣非净利7.83亿(+29.8%)。

    采购规模助力毛利率提升,首都机场提点率影响销售费用。Q3单季毛利率41.65%(+14.95pct),提升幅度较Q2的13.48pct进一步扩大,免税采购渠道整合、规模扩大,盈利能力提升的逻辑得到再度验证。销售费用率上涨13.46pct至25.61%,主要与首都机场采用新扣点率、日上上海并表等因素有关;管理费用率3.34%(-0.29pct);财务费用6075万元,较17Q3的-7887万元有较大提升,主要由于汇兑损失、手续费等费用增加。

    免税业务增长稳健,海棠湾受费用计提影响。Q3单季中免收入估计同增120%+,净利润估计同增20%+。其中:1)三亚海棠湾收入估计同增33%,净利润同比下降约60%,估计与计提特许经营费、促销等因素有关;2)首都机场(含T2\T3)估计收入增速30%+,盈利能力略有提升;3)香港机场估计仍有超4000万的亏损,有望于Q4扭亏;4)传统免税业务稳健增长。

    海航整合持续推进,增量催化剂增加业绩弹性。政策利好有望持续提供业绩弹性:1)根据10月23日的公告,通过控股股东层面的无偿划拨及股权注入,国旅有望获得海免51%股权,海免旗下美兰机场免税店(持股51%)预计18年收入在25-26亿元左右,净利润约2.5亿左右,增厚业绩的同时进一步扩大采购规模、提升盈利能力。2)18年4月出台的海南政策已明确提出“实施更加开放便利的离岛免税购物政策,实现离岛旅客全覆盖,提高免税购物限额”,政策实施可期。3)市内免税店有望逐步落地,打开利润空间。10月9日,上海中免市内免税店有限公司正式注册成立,中免持股51%的中免集团北京首都机场免税品有限公司持股90%,预计上海市内免税店最快有望于明年年初开设;海南海口和琼海的市内免税店也有望逐步落地。

    盈利预测:考虑到经济波动影响潜在需求,适当调整盈利预测,预计18-20年公司归母净利润36.26(+43.3%)、46.47(+28.2%)、56.99(+22.6%)亿元,EPS为1.86、2.38、2.92元,对应PE为29、23、18倍,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济波动,政策利好不及预期,汇率波动等风险。