欧菲科技:多摄模组驱动业绩增长,光电业务升级打开增长空间
光学业务推动公司三季度业绩超出预期。三季度消费电子传统旺季来临,受益于双摄像头模组的渗透率不断提升,公司双摄像模组出货量大幅提升,同时,华为搭载公司三摄像头模组的P20 Pro和Mate 20发布后销售状况良好,公司双摄和三摄摄像头模组市场份额提升。从摄像头模组产品结构来看,高端产品占比持续提升拉动公司营收及净利润大幅增长。2018年前三季度公司实现营收实现营业收入311.5亿元,同比增长27.35%,归母净利润13.76亿元,同比增长34.69%,扣非归母净利润12.36亿元,同比增长56.38%;2018年Q3单季度实现营业收入128.9亿元,同比增长38.07%,归母净利润6.33亿元,同比增长57.47%,扣非归母净利润5.51亿元,同比增长45.83%。
毛利率、净利率同比提升,杠杆率及费用率仍处于高位。由于摄像头模组份额提升及产品结构优化,公司毛利率同比明显提升,公司2018前三季度毛利率15%,同比提高2.41pct,净利率4.41%,同比提高0.24pct;2018Q3单季度毛利率14.6%,同比提高1.2pct,净利率4.9%,同比提高0.6pct。公司前三季度财务费用同比增长291%拖累净利率表现,主要原因是公司债定期付息导致利息支出增加以及人民币贬值导致公司美元负债增长产生期间汇兑损失2.2亿元。目前公司资产负债率水平较高,由于利息支出以及股票回购计划等事项,存在一定的资金压力,随着承接苹果公司订单逐步增加公司美元收入,以及汇率下探空间收窄,汇兑损失将逐步收窄,短期内公司财务结构有小幅改善空间,但资产负债率及费用率大幅下降存在一定难度。
双摄/三摄渗透率有望持续提升,公司产业链优势明显。双摄像头配置日益成为手机厂商的普遍选择,渗透率持续提升,目前华为、小米机型中双摄像头占比约五成以上,OPPO、VIVO渗透率相对较低,DIGITIMES Research预计2019年双摄像头渗透率有望达到50%。目前龙头厂商在摄像头配置的升级方向上存在区别,苹果公司采用的是双摄像头+AI的升级方案,华为采用的是三摄像头方案,可以确定的是智能终端光学技术的持续升级,升级方向的差异取决于厂商的产品策略和消费者偏好。公司三摄像头模组在华为P20 Pro及Mate 20系列机型上的应用受到消费者认可,小米、OPPO、VIVO等安卓厂商有望在旗舰机型上加速布局三摄像头。公司在完成收购索尼华南厂后,顺利进入国际大客户供应链体系,大幅提高了COB、FC等关键制程的技术能力,供应链优势进一步提升,未来两年将受益于双摄和三摄模组渗透率的持续提升。
触控显示和指纹识别业务带来业绩增长空间。随着主流品牌高端机型中普遍配置OLED屏幕,现行的on-cell技术由于生产难度大、良率低、成本高等因素,外挂薄膜式触控面板未来有望成为OLED手机的主流配置。公司在外挂式的触控模组方面拥有十余年的技术储备和行业领先的竞争力,有望迎来新的发展机遇。指纹识别方面,高端机型对全面屏的需求催生了3D Sensing人脸识别和屏下指纹识别两种解锁技术,公司在3D Sensing和指纹识别领域积极进行技术研发布局,与上游芯片设计企业深入合作,具备成熟的量产能力。
积极卡位汽车电子,瞄准智能汽车市场。公司结合现有的光电技术能力,在HMI、ADAS和ECU领域进行了积极布局。通过收购华东汽电快速进入比亚迪、上汽、一汽等主流汽车厂商的供应链,大大节省了供应商验证时间,已向汽车厂商逐步供应车载摄像头、倒车影像等车用电子产品。此外,通过收购车载镜头一线厂商富士天津跻身全球车载镜头主流供应链,明显提升了车载光学的技术能力。目前公司汽车电子业务营收占比仅有1%左右,未来业绩增长空间广阔。
给予“谨慎推荐”评级。公司在多摄像头模组领域拥有深厚的技术和工艺储备,具备触控和指纹识别复合技术优势,与主流手机厂商采用嵌入式研发模式,深入了解下游制造商和消费者的需求,响应及应变速度快。随着未来2-3年智能手机双摄和三摄渗透率的不断提升、光学指纹方案的逐步普及,公司光学影像业务的行业优势有望扩大。目前全球智能手机市场基本饱和,出货量持续下滑,公司业绩增长的持续性可能受到一定负面影响。同时,公司资产负债率长期维持在70%以上,大股东质押比例较高,财务费用高企,短期内财务结构改善具有一定难度。预计公司2018-2020年营业收入432.69、569.59、760.18亿元,归母净利润为18.82、29.46、38.91亿元,EPS为0.69、1.09、1.43元,对应2018-2020年PE为18.7、12.0、9.1倍。综合考虑过渡期内宏观、市场、行业等多维因素,给予公司2018年底17-21倍估值,对应合理区间为11.73-14.49元,给予“谨慎推荐”评级。
风险提示:智能手机出货量持续下滑风险、OLED应用不及预期、汽车电子业务放量不及预期