绝味食品深度报告:春江水暖鸭先知,卤味龙头“鸭”出色

十年磨一剑,公司成卤制品行业龙头

    公司于08年在长沙成立,近6年营收CAGR为19.46%,业绩CAGR为53.30%。18Q1-Q3营收32.66亿(+13.03%),归母净利润4.87亿(+29.03%)。

    行业发展空间较大,集中度有望提升

    卤制品零售额2015年521亿,预计到2020年规模1235亿,5年CAGR为18.8%。家禽类市占率从2010年37.9%提升至2015年43.3%,预计2020年有望提升至48.6%。卤制品行业比较分散,CR3不足20%,未来有望提升。

    解密绝味成长秘诀,三个焦点解市场之惑

    焦点一:为什么绝味门店能扩张那么快?需求方面:鸭脖消费具有冲动性、辣上瘾等特点致需求大,为门店扩张提供基础,低线城市下沉空间较大。模式方面:良好的赚钱效应吸引存量加盟商多开店开好店,CR5加盟商门店营收占比提升至3.17%,拥有≥2家门店加盟商占比31.6%且不断上升。管理方面:强有力的供应链管理,全国20多个生产基地及300公里运输半径确保品质。焦点二:与周黑鸭相比,绝味的相对优势在哪里?产品对比:超95%产品是鲜货散装,散装产品价格偏大众,价格双方各有优劣;模式对比:加盟店面积小利于复制扩张,18个月投资回报期,40%-50%毛利率空间;成本对比:龙头规模优势带来销量第一,对成本端有较强议价权。焦点三:绝味门店能开多少家?国内看:通过对一线、省会及特大城市及地级市(包括县城乡镇)进行乐观、中性及悲观测算,国内至少可以开设22469家门店。国外看:通过对亚洲、欧洲、北美、南美、非洲及澳洲新西兰等地区华人人口进行门店数量测算,国外至少可以开设450家,总计绝味门店至少可以开设22919家。

    风险提示:

    原材料特别是鸭脖的价格上涨会给公司业绩带来不确定影响;每年800-1200家的开店计划如果不及预期,将会对公司业绩带来不确定影响。

    估值与建议

    我们看好公司作为卤制品龙头,渠道有序下沉带来的业绩高增长。预计18-20年EPS分别为1.56/1.88/2.27元。结合绝对和相对估值,合理估值为44.03元,相比现价存在近20%左右的上涨空间,给予公司“买入”评级。