豫园股份:收入稳健增长,利润显著提升

黄金珠宝网点规模扩大,收入稳健增长。公司前三个季度根据市场情况对黄金珠宝经营网点进行调整,9月末网点数量较2017年末增加9家。收入稳健增长。分行业来看,核心业务黄金珠宝表现稳定,度假村和物业开发与销售业务增长强劲。Q1-Q3黄金珠宝/度假村/餐饮/医药/物业经营管理与租赁/物业开发与销售/食品、百货及工艺品销售/管理服务收入增速分别为9.4%/43.4/4.4%/-32.3%/2.5%/87.3%/-13.1%/-24.7%。

    毛利率提升明显,新项目贡献增长。Q1-Q3公司主营业务毛利率提升2.45pct至20.12%,其中Q3毛利率18.09%(+5.43pct)。分行业Q1-Q3黄金珠宝/度假村/餐饮/医药/物业经营管理与租赁/物业开发/食百等销售毛利率分别为7.21%(-0.74pct)/84.01%(-3.52pct)/64.82%(2.02pct)/21.52%(+7.20pct)/89.78%(+0.09pct)/37.54%(+3.67pct)/34.66%(+1.84pct)。新医改政策实施后,医药批发业务收入及成本较上年同期减少。本期收购的苏州松鹤楼项目以及全新开业的日本Club Med星野酒店均带来一定收入增长。

    货币资金充裕,利润显著提升。公司重组后货币资金达138亿元,整体资产负债率上行,达到60.9%。9月成功发行了10亿元利率为5.5%的中票,融资渠道拓宽。归属上市公司股东的净资产比重组前增长150%至276.99亿元。前三季度正常化后的扣非净利润为8.42亿,同比增长13.94%。

    投资建议:公司黄金珠宝主业及时尚消费特色产业集群受益消费升级及中高端消费复苏。预计主业未来三年保持15%左右利润增速,公司承诺18-20年线下城市地标相关资产贡献70亿利润,预计明年将会有比较集中的结转进而产生明显的业绩增长。珠宝鉴定业务的进一步拓展也成为产品品质升级的一大助力。我们预计公司2018/2019年净利润同比分别增长310%、40%,EPS分别为0.75元、1.04元,目前股价对应2018/2019年PE分别为8.8x、6.3x。以分部估值法进行估值,黄金珠宝/餐饮/文旅商圈/地产业务分别给予19年13/13/10/8xPE,再加上公司可供出售金融资产和长期股权投资,测算估值408亿,目前股价存在低估。

    风险提示:1)资源整合速度与质量不符预期,2)珠宝业务增速较慢。