大参林2018年三季报点评:费用拖累业绩,门店保持高速增长

事项:

    大参林公布三季报,前三季度公司实现营业收入62.99亿元(+18.86%),实现归母净利润4.14亿元(+12.9%),实现扣非归母4.03亿元(+8.66%),其中1000万元非经常性损益主要系政府补贴及理财投资收益;第三季度单季实现营业收入22.16亿(+23.2%),实现归母净利润1.26亿(+6.5%),业绩符合预期。

    评论:

    门店实现高速增长,坪效环比二季度改善。三季度新增283家门店(+33.48%),前三季度新开门店增速达14年以来历史新高。考虑到公司以往门店增速水平在20-25%,开设门店的增速换挡有望为19-20年业绩增长奠定坚实基础,带动收入及利润双双实现更高增长。经营平效方面,华南地区(广东省、广西省)与保持稳健增长,实现月均平效2,733.27元/平方米(与中报环比+1.89元/平方米);华东地区(江西省、浙江省、福建省)略有下滑,实现月均平效1,449.92元/平方米(环比-300.6元/平方米);华中地区(河南省)保持稳健增长,实现月均平效1,750.28元/平方米(环比+215.2元/平方米)。总计来看,两广地区在中报坪效下降后,三季度维持平稳增长;华东地区或因政策影响,三季度坪效略有下滑;河南地区规模优势持续体现,坪效持续提升。

    销售费用拖累业绩,三季度延续二季度平稳增长。公司三季度销售费用率占比较去年同期有2.4%的增长,预计与DTP 的对接、处方外流的推进、分级分类政策下的执业药师投入等因素有直接关系。执业药师等费用一次性影响净利润水平,19年后预计费用水平可控。同时,分级分类政策对药店经营提出了更加规范的要求,单体药店及中小型连锁预计将面临更大经营压力,预计市场格局将进一步向连锁龙头聚拢。

    可转债融资助力业务拓展,经营效率持续改善。公司预计发行可转债,计划融资不超过10亿元,资金用于运营中心建设、中药饮片基地建设、直营门店的建设。可转债的发行将有效降低公司融资成本,提高公司经营效率,为公司业务拓展做好铺垫。

    盈利预测、估值及投资评级。我们持续看好医药零售板块的配置机会,大参林作为“布局两广,全国扩张”连锁龙头,外省市场已具备规模优势,预计18年全年业绩有望保持平稳增长。我们预计18-20年归属于母公司净利润分别为5.63亿元、6.76亿元及8.45亿元,对应EPS 分别为1.41元/股、1.69元/股及2.11元/股,对应PE 分别为27倍、23倍及18倍。此前预计18-20年EPS 分别为1.44元/股、1.81元/股及2.29元/股,因费用率影响下调预测,维持“推荐”评级。

    风险提示:外延扩张风险,社保费用提升风险。