五粮液18Q3点评:控货挺价有效果,税率提升拖累业绩增速

事件:公司发布18年三季报,18年前三季度实现营收292.5亿,同比增长33.09%,归母净利润94.94亿,同比增长36.32%。其中,单三季度实现营收78.29亿,同比增长23.17%,归母净利润23.84亿,同比增长19.61%。

    投资评级与估值:下调盈利预测,预测2018-2020年EPS为3.24元、3.73元、4.38元(前次为3.35元、4.4元、5.49元),分别同比增长31%、15%、17%,当前股价对应2018-2020年PE分别为15x、13x、11x,维持买入评级。公司的核心看点在于:1、管理改善,李董事长自17年上任以来,公司在采购、生产、销售、品牌塑造等各个环节都有所改善,开启了二次创业的新征程,;2、在消费升级和品牌集中的驱动下,五粮液强大的品牌力支撑其稳定增长;3、国企改革顺利落地,通过非公开发行股份绑定管理层和优秀经销商,为长远发展提供内生动力。

    18Q3普五控货挺价,三季度末完成全年任务90%左右。18Q3实现营收78.29亿,同比增长23.17%,结合渠道反馈,由于三季度普五控货挺价,预计单三季度五浪液系列销量同比基本持平,考虑提价贡献,收入增长10%以上,五粮液系列到三季度末完成全年任务的90%左右。三季度五粮液进行控货挺价,消化渠道库存,节后恢复发货,计入2019年配额,当前渠道库存维持较为良性的状态。

    计税价格调整导致税率提升,税率与销售费用率提升使得净利率略降。18Q3净利率30.45%,同比下降0.91个百分点,净利率下降主因税率和销售费用率提升。18Q3毛利率75.21%,同比提升5.45个百分点,毛利率大幅提升主因提价贡献。税金率17.53%,同比提升3.34个百分点,税率提升主因计税价格调整。销售费用率11.77%,同比提升3.55个百分点,管理费用率(加回研发费用)7.1%,同比下降1.35个百分点。

    预收款环比下降,现金流增速基本与收入增速一致。18年三季度末预收款24.4亿,环比下降19.79亿,去年同期预收款环比下降5.58亿,剔除预收款变动18Q3收入增长5%,主因三季度控货挺价。18Q3经营活动现金流净额32.8亿,同比增长12.01%,现金流净额增速慢于收入增速主因支付的各项税费大幅增加。销售商品提供劳务收到的现金92.28亿,同比增长23.12%,现金流增速基本与收入增速一致。

    股价表现的催化剂:管理改善加速业绩超预期

    核心风险假设:经济下行影响高端白酒整体需求