金域医学深度报告:ICL龙头乘医改春风,跑马圈地后增长提速可期

我国ICL市场渗透率低,分级诊疗和医保控费驱动行业迎发展良机

    我国独立医学实验室(ICL)市场规模较小,2015年约为100亿元,渗透率仅为5%;而同期美、欧、日的ICL市场规模已分别达200亿美元、145亿美元和100亿美元,渗透率分别为35%、50%和67%。受益于分级诊疗打开基层市场、医保控费下调检查费用两大政策,ICL在基层和医院市场都有望迎来发展良机。根据我们测算,2020年ICL市场空间约为314亿元,即市场规模有望实现至少一倍的增长。

    “检验项目+经营管理+连锁网络”打造美国龙头Quest和Labcorp,我国ICL龙头金域医学“项目+管理+网络”具备类似成长潜力

    通过剖析美国ICL巨头Quest和Labcorp的成长路径,我们归结出其成功的三个关键要素:1)优化业务结构,持续开拓高端检测项目;2)提升运营效率,打造全方位经营管理能力;3)网点布局合理,分级设立实验室提升检验效率。 金域医学为我国ICL行业龙头,市占率约为32%,“项目+管理+网络”构筑强大竞争优势:1)检验项目超过2500种,2020年有望提升至2800项,继续保持领先优势。2)人才与研发软实力雄厚,质量管理严苛:涵盖ISO15189、CAP-LAP等多套系统,检测结果为50多个国家和地区认可。3)已布局37家实验室的分级网络,遍布中国32个省市;建立了覆盖范围广、质量控制严的冷链物流系统,物流网点超过2000个。

    精细化管理降低费用率+实验室步入收获期,金域医学的净利率有望逐步提升、业绩增长有望提速

    公司净利率在2%-6%之间,与国内外同行企业相比明显偏低,主要是由于公司持续布局营销网络导致期间费用偏高,后续有望逐步降低费用率、持续提升净利率水平:1)毛利率较高的基因组学检验快速发展,营收占比由2012年16.17%提升至2017年H1的25.20%,有望持续扩大。2)精细化营销改革效果显著,其中销售费用率由2013年20.06%降低至2018年H1的15.54%,未来有望进一步下降、助力净利率提升。3)2016年及以前设立/并购的33家实验室已有20家盈利,其中自建实验室的培育周期约为3年。随着实验室不断成熟、发展,公司整体营收和利润情况将大幅改善。

    盈利预测与估值:

    根据公司现有业务情况,我们测算公司18-20年EPS分别为0.49、0.62、0.78元,对应34、27、22倍PE。维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:行业监管政策变动风险;运营管理的风险;质量控制风险;市场竞争风险;检验项目价格下降风险。