三棵树:步入高成长通道,工程端继续发力

营收继续保持增长,工程墙面漆增速喜人。分产品看,墙面漆业务实现营业收入16.61亿元,占主营收入比重高达74.44%,是公司业绩增长的主要贡献,其中增速最快的是工程墙面漆。根据同时发布的1-9月主要经营数据公告显示,工程墙面漆的均价为5.22元/千克,同比略降4.04%,销量同比去年增长49.09%,为21.72万吨,使得销售收入同比增长45.14%,为11.34亿元。长期来看,从半年报里可知公司与国内10强地产中的9家签署了战略合作协议或建立了合作伙伴关系,除了恒大签署了合作协议,与其他地产企业的合作有望进一步深化。短期看,四季度是赶工旺季,工程端业务将大幅放量。家装墙面漆保持稳健增长,实现营收13.67%的同比增长,近两年公司正在提升渠道质量,并推广“马上住”业务,长期增长可期。

    毛利率保持平稳。原辅材料是公司主营业务的主要成本,根据当期经营数据公告显示,其中主要的原材料如乳液1-9月平均采购价格同比下降1.6%;颜填料平均售价同比大幅下降10.31%;树脂平均售价同比略增4.18%。溶剂平均售价涨幅较大,同比上涨17.75%。整体来看公司的原材料采购成本有所下降,抵消工程端产品降价的影响,当期毛利率与17年1-9月40%的毛利率基本一致。

    三季度期间费用继续摊薄。公司正处于快速成长的道路上,期间费用也在增长,前三季度期间费用为6.64亿元,同比增长17.31%,其中销售费用同比增长32.25%,主要是在高铁站和网络新媒体投放广告所致。不过公司营收规模扩大,摊薄了期间费用的增加,导致期间费用率下降4.02个百分点,其中管理费用率同比下降3.66个百分点,因此净利率有所提升。

    加强龙头地产商合作,抓住重涂市场机遇。房地产市场涂料行业具备地产后周期属性,房地产销售依旧保持韧性,国家统计局公布的数据显示18年1-8月商品房销售面积为10.25亿平方米,同比增长4%。我们预计未来房地产市场有望继续保持低速稳定增长,绑定增速较高的龙头房企,一、二线市场渗透空间大,为工程墙面漆的增长提供保障。零售端存量房二次装修需求占比日益扩大,公司相应推出“马上住”业务,抓住重涂市场的机会,随着订单放量,C端增速有望提高。公司也公告筹划员工持股计划,内部激励为业绩增长提供动能。

    投资建议:我们预计18-19年实现营收34.74、46.41亿元,归母净利2.51亿元、3.47亿元,EPS为1.89、2.61元,对应PE分别为20X、15X。由于当前证券市场投资信心较弱,给予25倍PE,目标价由56.7元下调至47.25元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格增加,房地产需求下降,经销商及地产大客户拓展不及预期。