中国银行公司研究报告:国际化、多元化程度高,息差更受益于海外加息

国际化程度高,业务多元化。中国银行延续外汇外贸专业银行优势,国际业务历史悠久。2Q18末公司在全球55个国家和地区设立分支机构达552家,外币资产占比达25.0%,高于其他四大行。除商业银行业务外,公司自1983年、1992年既开始通过香港子公司开展投行、保险业务,并且拥有内地投行、保险牌照。1H18投资银行及保险业务收入占比为4.98%。

    息差受益海外加息弹性相对更大。拆分内地与海外地区业务的税前ROA、ROE来看:1)公司虽然受外币业务影响利差在大行中较低,但在海外加息的背景下受益于外币业务占比更高,其1H18上半年息差改善程度高于四大行的平均水平。展望下半年,我们预计外币业务将继续推动息差改善。2)公司海外分部较高的非息收入占比带动集团非息收入比例在四大行中处于领先地位。3)公司2Q18港澳台、港澳台外国家地区的不良率为0.20%、0.23%,明显低于内地不良率的1.77%,有助于缓释公司资产质量压力。

    零售资产质量改善,拨备水平合理充足。公司2Q18逾期贷款率、关注贷款率先行指标略有反弹,其中逾期90天内贷款率较年初提高60BP,我们推测主要是受上半年去杠杆环境影响。虽然先行指标略有反弹,但公司零售不良率、不良余额双降、拨备处于合理水平:1)2Q18信用卡、个人信用贷资产质量均改善,带动集团整体不良较年初下降2BP。2)年初会计准则帮助拨备覆盖率提高17.86个百分点,公司上半年的拨备计提力度也没有减弱,1H18信贷成本为0.57%,与去年同期相比提高了6BP。不良与逾期90天以上贷款比例始终保持在120%以上,表明公司没有进一步确认存量风险的压力

    投资建议。中国银行在国有银行中拥有相对更加多元化、国际化的资产配置:1)其海外业务的利润占比、海外业务资产占比在国有银行中高于同业;2)公司非息收入占比高于其他四大行,收入来源更加多元化。

    美联储加息进入后半程,将继续带动海外资产息差改善;公司总资产中有11.9%的美元资产,更加受益于当前汇率波动。参考可比公司均值,给予公司2018E合理PB估值为0.80-0.84倍,对应2018E PE估值为6.57-6.89倍,对应合理价值区间为4.14-4.34元,给予优于大市评级。

    风险提示:企业偿债能力下降,资产质量大幅恶化;金融监管政策出现重大变化。