苏利股份:杀菌剂领先企业,充分受益产品价格上行

苏利股份聚焦杀菌剂及环保型阻燃剂生产,财务状况优秀 公司是规模领先的杀菌剂及环保型阻燃剂生产企业,具备农药及农药中间体(百菌清、嘧菌酯原药及农药制剂等)设计产能29600吨、阻燃剂及阻燃剂中间体(十溴二苯乙烷等)12000吨、其他精细化工产品14000吨。公司2011-17年归母净利润年化复合增长率36%;毛利率与净利率多年来持续提升,并显著高于同行;公司期间费用控制良好、现金流状态优秀、资产负债率持续下降。

    杀菌剂:行业高景气,原药价格持续上涨,驱动盈利能力持续提升 百菌清是保护性杀菌剂,不易使作物产生抗药性,全球需求稳定增长;供给端却由于工艺壁垒高,供给格局较为集中,国内规模厂家仅有3-4家;百菌清原药价格从去年同期的36750元/吨上涨至目前53000元/吨,涨幅达44%。嘧菌酯是全球销量最大的甲氧基丙烯酸酯类杀菌剂,被誉为“杀菌剂之王”;国内嘧菌酯原药价格也经历了2017Q4和2018Q3两轮上涨,目前上涨至38万元/吨的近4年高位,与去年同期相比涨幅超过50%。杀菌剂原药产品价格上涨,驱动公司盈利能力持续快速提升。

    阻燃剂:国内使用广度深度严重滞后,需求增长空间大 公司主要产品十溴二苯乙烷是新生代环保型溴系阻燃剂;我国阻燃剂行业的发展起步较晚,使用范围广度和深度都具有较大空间;公司阻燃剂产品价格也在大幅上涨,成本端价格稳定,毛利率有望跃升。1500吨三聚氰胺聚磷酸盐、10000吨复配母粒项目也将在年内完工投产,阻燃剂产品线不断扩充。

    首次覆盖予以“增持”评级 公司属于小而美的农药细分领域优质企业,充分受益百菌清等杀菌剂价格上行带来的盈利提升;募投项目于今明两年密集达产,内生增长动力强劲。预计2018-2020年营业收入为16.91亿、21.23亿、25.16亿元,EPS为1.65、2.00、2.31元/股,对应PE为12.9X、10.6X、9.2X。首次覆盖予以“增持”评级。

    风险提示:产品研发进度不及预期;产品认证周期超过预期等