新华保险:新业务价值大超预期,价值转型稳步兑现

公司公布18年中报,实现营业收入830亿,同比+8.8%;归母净利润58亿,同比增长79%。新业务价值64.5亿,同比-9%;内含价值1656亿,较年初+8%。

    业绩大幅增长,受益准备金释放、剩余边际的稳定释放。上半年归母净利润58亿,同比增长79%,同期的平安、国寿、太保增速依次为34%、34%、27%。新华增长高于同业的原因在于:(1)准备金如期释放1.5亿。上半年会计估计变更释放准备金1.5亿,考虑到去年同期增提20亿,预计扣税后合计拉动业绩增长近50个百分点;(2)上半年剩余边际余额1842亿,同比增长8%。

    公司坚定转型,价值超预期增长。

    (1)NBV64.5亿,同比-9%,同期平安、国寿、太保分别为0.2%、-24%、-17.5%,公司增速仅次于平安,超出市场预期,主要在于NBVMargin大幅提升至50.5%,弥补新单增速下滑。公司成为首家利润率站上50%的中资保险公司,主要在于公司坚定转型,坚持长期保障类业务。

    (2)上半年EV1656亿,同比+8%,略超预期。从分析EV增长的因子来看,积极因素:内含价值预期回报和新业务价值分别贡献4.5%、4.2%,稳定增厚公司EV余额;同时营运偏差实现1.4%的正向贡献,超出市场预期,此前市场预期Q2费用投入将削弱营运偏差的贡献。消极因素:投资偏差-22亿,拖累EV1.4个百分点,主要在于公司可供出售金融资产浮亏75亿,拖累公司综合投资收益。保守假设下,预计全年增速仍可维持15%。

    回归保险本源业务,坚持长期保障战略。(1)健康险首年保费78亿,占新单比重高达55.5%,冠绝行业,同比提升19个百分点。其中公司采取以附促主销售战略,加强健康险主险吸引力,预计上半年高价值率的健康险主险累计增速实现正增长。(2)个险渠道首年保费100亿,同比-27%,主要是储蓄型产品销售承压。银保渠道深化转型,十年期及以上期交保费翻倍增长。(3)代理人规模33.4万,同比持平,环比-4%,同时产能下降26%至5187元,与新单降幅一致,但佣金收入仅下降2%,长期保障型产品佣金率较高,且续期佣金增长缓解产能下滑对收入的冲击。

    投资收益率企稳。上半年新华净投资收益率5%,小幅提升0.1个百分点,同期平安、国寿、太保净投资收益率分别为4.2%、4.64%、4.5%,在同业股权类资产股息及分红下降的背景下,公司逆势增长30%,并且把握高利率债券配置窗口,债权型利息收入增长7%。新华总投资收益率4.8%,同比略降0.1个百分点,同期平安、国寿、太保总投资收益率分别为4.5%、3.7%、4.5%。

    投资建议:维持公司强烈推荐评级。此前市场对于新华各项预期皆非常悲观,而中报实现超预期增长:(1)业绩增长79%,总投资收益平稳叠加准备金共同推动业绩大幅增长,预期全年可持续;(2)NBV增速缩窄至-9%,仅次于平安,超出市场此前悲观预期;(3)价值率大幅提升至50.5%,成为首家超过50%价值率的中资寿险公司。公司转型逐渐步入收获期,同时新单增速有望在Q4实现大幅度改善,同时健康险大力销售推动价值端超正增长迈进,有望推动公司估值修复。

    目前公司对应2018年PEV仅0.83X,处于历史底部,中报超预期增长有望修复公司极度悲观的估值,享受高反弹空间。维持公司18年EV增长15%预期,短期目标价58.5元,对应1XPEV,空间25%。

    风险提示:多倍保销售不达预期,利率下行。