智飞生物:中报略超预期,看好下半年HPV加速放量

事件:公司发布18年中报,18H1收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为20.72亿、6.82亿和6.85亿,同比分别+365%、+297%和+306%,业绩整体符合预期,但代理产品盈利能力超预期。点评如下:

    18Q2业绩持续高增长,HPV-4有望加速放量。公司18Q2收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+336%、+279%和+282%。我们估计HPV-4 18Q2销量超过100万支,在国内巨大的需求下实现了快速放量。截止到18年8月13日, HPV-4批签发342万支左右(包含17年批签发),供给较为充足,因此我们估计该产品后续会加速放量。我们估计AC-Hib三联苗18Q2保持快速增长,销量在120-130万支范围。在长生疫苗事件影响下,我们估计三联苗的销售在短时间内会受影响,但我们判断持续事件和对销量的影响都有限。

    18H1现金流较紧张,但无需担心坏账。公司在18H1净利润6.8亿左右的情况下,经营性净现金流为-1550万元。我们估计主要是县级CDC长达半年左右的账期导致公司在销售收入高速增长的情况下,需要大量垫资导致。但由于县级CDC属于公立医疗机构,基本不用担心坏账,故无需担心公司会计提大量的坏账准备(18H1坏账损失1091万元)。我们预计18/19年公司销售收入会持续高速增长,对应的应收账款也会上升,公司可能需要通过债务融资来获得周转资金,财务费用可能上升。

    代理产品收入增加导致毛利率和费用率下降。18H1公司毛利率59.20%,同比下降33.06个百分点,主要是代理产品较自主产品毛利率较低导致。但代理产品对应的销售费用率和管理费用率也低,导致18H1公司合并报表中销售费用率和管理费用率分别同比下降9.82和12.72个百分点。

    上调盈利预测和投资评级。根据中报数据,我们判断公司代理的HPV产品盈利能力大超预期,上调盈利预测:我们预计公司18-20年归母净利润增速分别271%/54%/3%,对应EPS分别为1.00/1.54/1.59元(调整前为0.85/1.24/1.43元),当前股价对应18pe估值为41x左右。我们判断公司19年将迎来4价和9价HPV销售的爆发,业绩保持高速增长,期待后续微卡疫苗上市后接力成为新的业绩增长驱动,上调投资评级至“强烈推荐-A”评级。