保利地产:周转提速且融资优势显著、全年业绩较高增长预期不变
公司上半年盈利能力明显改善,财务费用及少数股东损益提高瑕不掩瑜,此外,作为央企地产龙头,公司融资成本优势和资源整合能力非常明显,并且周转有所提速,新增拿地盈利能力相对可控,激励体系亦有所完善,预计未来业绩仍有望延续较快速增长。公司目前市值较RNAV折价30%+,2018-2020年PE分别为6.7X/5.5X/4.6X,安全边际显著;维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价17.1元/股(对应10倍PE)。
盈利能力明显提升是核心亮点,少数股东损益和财务费用提高瑕不掩瑜。公司上半年营收/利润总额/归母净利分别为595/127/65亿,同比分别增长+9.3%/+25%/ +15%。收入增速相对一般(结算节奏偏慢),部分直接融资项目当期费用化导致财务费率同比+1.6PCT至3.0%(综合融资成本无明显提高),但毛利率同比提升4.6 PCT至35.4%,拉动利润总额同比增长24.7%,而期内少数股东损益占比提高至30%,拉低归母净利增速至15%。
全年看业绩较高增长预期不变。上半年结算节奏偏慢主要受期内竣工节奏(竣工面积同比+11%)影响,但考虑到:1)全年看,公司计划竣工面积1900万平米,较17年实际竣工面积增长22%;另外,16/17年公司销售均价持续回升(同比分别+4%/+5%),且均>1.3万元/平米,而17年结算均价仅0.99万元/平米,所以18年结算均价亦有望回升,全年看结算收入有望较高增长;2)18H1公司预收款2563亿(同比+39%),约为17年收入的2.0倍,也即18年全年业绩保障性较强。
18M1-7销售高增且拿地稳健,未售资源充裕且周转提速。公司2018M1-7全口径销售面积/金额分别为1454万平米/2153亿元,同比分别增长38%/47%,销售延续高增长;18M1-7新增全口径计容1733万平米,对应拿地总价1270亿,“拿地量/销量”为119%(15-17年为107%/ 150%/202%),期内新增项目楼面均价0.73万元/平米,“地价/售价”较17年底上升11PCT至49%,略有上升但仍可控;拿地边际放缓但仍稳步扩张,结构上持续聚焦一/二线及城市圈周边。公司未售货量充裕且周转加快,未来发展有望提速,截至2018M7,公司全口径未售计容约供0.84亿平米,对应未售货值约1.1万亿量级,静态测算可供销售3年(17年底 3.5年),周转有所提速。
央企地产龙头融资优势显著、且融资成本上涨的大环境对公司影响极其有限。公司作为央企地产龙头,截至2018年中有息负债综合成本仅4.86%(17年底为4.82%,上半年新增仅为5.09%),上半年综合融资成本仅上涨4 BP,在行业整体融资环境收紧的背景下,公司融资优势相对凸显且受影响极小。截至2018年年中,公司净负债率为99%(扣永续债),较17年+6 PCT,资产权益比483%,较17年底+40 PCT,杠杆略有提高但仍处于可控水平;现金对即期有息负债的保障倍数高达3倍,财务结构仍较为稳健。
房地产金融、社区消费服务等“两翼业务”稳步推进。公司以地产为主的“一主两翼”战略稳步推进:房地产金融方面,上半年收入35亿元左右,已形成信保基金、保利资本、养老基金并驾齐驱的发展模式,借助外部资源助力主业规模扩张及业绩增长。社区消费服务方面,一是保利物业登陆新三板,截至18年年中,合同管理面积突破2亿平米,上半年收入18.5亿元,归母净利润1.85亿元,净利率10%(17年为7%);二是旗下商业管理公司累计管理商业面积160+万平方米,且已在多地实现自主购物中心、自主酒店品牌输出;三是布局长租公寓,保利公寓已布局广州、重庆、北京、长沙、大连、沈阳等十余城市,在全国拥有30余个项目。
内部出台跟投机制完善激励体系,并依托央企背景整合集团及外部资源。公司17年12月出台跟投机制,叠加之前的股权激励,公司激励体系将进一步完善,利于提升运营效率。同时,公司作为央企地产整合的核心受益标的之一,此前与中航系地产业务的整合、对保利香港(股权交割已完成)和保利横琴的收购等彰显公司强劲的资源整合能力;此外,集团层面对中国轻工、中国工艺的整体并入进一步强化其央企整合标杆属性,未来发展有望提速。
维持“强烈推荐-A”投资评级。公司上半年盈利能力明显改善,财务费用及少数股东损益提高瑕不掩瑜,此外,作为央企地产龙头,公司融资成本优势和资源整合能力非常明显,并且周转有所提速,新增拿地盈利能力相对可控,激励体系亦有所完善,预计未来业绩仍有望延续较快速增长。预计公司2018-2020年EPS分别为1.71、2.08和2.48元,对应PE分别为6.7X、5.5X和4.6X,目前市值较RNAV折价30%+,安全边际显著;维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价17.1元/股(对应10倍PE)。
风险提示:结算节奏不及预期。