常熟银行:高息差低不良,走出特色新农商

事件:8月23日,常熟银行披露半年报业绩。2018年上半年常熟银行实现营业收入27.5亿元,同比增长16.3%;归母净利润7.1亿元,同比增长24.6%,业绩略超预期(主要是信贷增长超预期)。2Q18不良率季度环比下降7bps至1.01%,拨备覆盖率环比提升36.6个百分点至386.3%。

    零售发力一箭双雕,信贷高增息差亮眼,业绩增速再破20%关口。1H18常熟银行归母净利润同比增长24.6%,已经达到2012年以来的最高水平,我们判断这将是上市银行次高的中报业绩增速。从我们对业绩归因分析来看,规模扩张实为最大功臣,对业绩增长正贡献14.9%,其中:(1)零售贷款将近30%的增速驱动贷款同比增长21.7%,零售贷款占比进一步提升至48.2%,为城农商行的最高水平。值得关注的是,不同于其他银行,常熟银行在零售业务方面更加专注于个人经营性贷款,而非按揭贷款或消费性贷款,1H18个人经营性贷款占零售贷款比重较17年末提升7.1个百分点至63.4%。这样的信贷摆布结构可谓是“一举两得”,在助力信贷“量”优化的同时更是成为支撑高息差的最主要原因:据中报披露,母公司口径下常熟银行1H18息差较17年末仅收窄4bps至2.87%,预计这将是上市银行的最高水平。其中1H18零售贷款收益率更是提高至8%,叠加对公贷款利率同时抬升,共同驱动贷款收益率环比2H17提升23bps至6.77%。

    资产负债结构再度优化,在这一轮严监管周期下常熟银行实则可以“独善其身”。常熟银行继续压降同业资产和以非标投资为主的应收款项类投资,1H18分别同比缩减20.9%和4%。从资产动态摆布来看,1H18新增贷款占新增总资产达54.3%,相反,应收款项类投资缩减占新增总资产的13.5%。事实上,即使非标回表,此前我们测算常熟银行流动性匹配率约为110%,依然达标。其次,负债端进一步彰显扎实的存款基础,1H18存款同比增长16.8%,占负债比重较17年末提升1.2个百分点至74.7%,相比之下,“同业负债+同业存单”占比已经降低至20%以下,无论是从监管角度还是出于同业利率持续下行对息差的考虑,这对于常熟银行而言实乃双重利好。

    不良率持续回落,堪称资产质量的佼佼者。今年以来银监会披露的行业不良率逐季向上,结构上看主要系农商行不良率大幅提升所致,不少投资者对农商行资产质量恶化或是形成一致预期。但我们认为不能一概而论,对于不存在历史不良包袱的常熟银行而言,是金子总能发光。2Q18常熟银行不良率环比下降7bps至1.01%,处在上市农商行的最低水平,在所有上市银行中不良率也仅高于宁波银行和南京银行。同时,常熟银行关注贷款和逾期贷款延续17年以来规模和比例的双降趋势,1H18关注贷款占比和逾期贷款占比分别较年初下降0.49、0.06个百分点至2.17%、1.06%,其中逾期贷款占比同样是上市农商行的最低水平。我们测算1H18加回核销的不良生成率同比下降20bps至55bps,不良生成持续放缓。因此,不良率、不良生成、不良先行指标全线处在下降通道,而不良认定也进一步趋严,“逾期90天以上/不良贷款”低至62.2%,这也再次验证在从严确定不良的监管环境下,常熟银行再次脱颖而出。

    高息差驱动高盈利,稳健的资负结构和审慎的风控体系使得在这一轮严监管周期中安然度过,无论是同业负债、流动性监管还是拨备新规,常熟银行均圆满达标。展望未来,我们看好政策明确导向下一直以来常熟银行的特色小微业务驱动业绩更上一层楼。预计2018-2020年归母净利润同比增长25.3%/26.2%/26.7%(原预测2018-2019年为17.2%/19.0%,新增2020年预测,调整规模和拨备),当前股价对应18年1.0XPB,维持增持评级。