合全药业:业务结构优化,CDMO龙头地位稳固

事件:公司公布2018年半年报,公司2018年上半年实现营业收入12.12亿元,同比增长19.29%;实现扣非后归属母公司股东的净利润2.76亿元,同比增长22.31%;实现每股收益0.59元。

    商业化项目逐步释放业绩:公司2018年上半年实现营业收入12.12亿元,同比增长19.29%,分产品来看,公司临床前阶段业务收入5.82亿元(+9.82%),占比为48.02%;临床后期(含商业化)阶段业务收入5.48亿元(+28.93%),占比45.21%;PDS部门业务收入8166.43万元,占比6.74%。公司收入增长主要来自于临床三期及商业化阶段项目收入增长,由于前期公司铺垫较多临床前期项目,与客户建立良好的合作关系,能够不断获得临床后期及商业化项目的订单。公司2018年上半年归母净利润2.65亿元,增速11.35%,同比下滑了3.38个百分点,主要因为公司上半年为了规避汇率波动对于财务费用和净利润的影响购买了相关外汇远期套期保值产品,由于6月下旬人民币快速贬值,公司购买的外汇远期产品形成了-2542.72万元公允价值变动损益。剔除该部分影响后,公司实现扣非后归属母公司股东的净利润2.76亿元,同比增长22.31%,仍保持较快增速。

    毛利受汇率影响有所下滑,期间费用率小幅下降:公司2018年上半年毛利率为40.66%,同比下滑4.34个百分点,主要一是因为上半年人民币兑美元汇率高于去年同期,二是STA Pharmaceutical US LLC 开始对外提供GMP 中试生产服务提高了成本。公司2018年上半年期间费用率为15.50%(-1.74pct),销售费用率为1.43%(-0.76pct),一是因为整合了PDS 的业务拓展团队,降低了部分人员支出;二是销售费用主要为境外子公司以美元计价的费用,于2018 年上半年人民币汇率较高,导致本期折算的人民币费用同比降低。管理费用率为13.56(+0.27pct),主要因为公司在新产品(主要为临床后期及商业化项目)、新技术平台(流体化学、酶催化等)研发上的投入加大。财务费用率为0.50%(-1.25pct),主要是受到汇率波动的影响。

    研发投入不断加大:2018 年上半年公司继续在流体化学、酶催化、结晶、微粉化、制备分离、多肽和寡核苷类药物等技术平台上加大研发力度,并增加投入人员研究临床后期(及商业化)阶段项目的工艺,为此在新产品、新技术平台研发上的投入显著加大,使得研发费用投入大幅增加81.51%,研发费用率增长1.86个百分点,研发人员也从2017年底的1309人增加到1348人。公司计划在2018 年下半年继续投资研究新型技术平台,为将来业务成长打造领先的技术能力基础。

    获单能力不断增强,在手订单金额持续走高:2018年公司CMO/CDMO 业务临床前及临床I 期阶段执行484 个项目,临床II 期阶段执行90 个项目,临床III 期阶段执行39 个项目,正在执行的订单中,已获批上市的项目品种为13 个(如某药物既有原料药也有制剂,或有多个中间体,仅按1 个品种计算)。近年来,公司赢得订单的能力不断增强,已获得尚未实现收入的在手订单金额持续走高,临床后期(含商业化)阶段项目订单金额继续攀升。截至2018年6月底,在手订单已达

    到3.9 亿美元,相较于2017年年底的3.4亿美元增长14.71%。 MAH推动国内业务快速发展:在MAH推动下,公司国内业务不断增长,6月公司的合作伙伴歌礼生物旗下的首个抗丙肝1 类创新药戈诺卫获得国家药品监督管理局批准上市,公司也因此成为MAH试点开展以来首个支持获批创新药的受托企业。7月公司与创新药公司德琪医药近日签署战略合作协议,合全药业将成为德琪医药的首选合作伙伴,在工艺研发和生产方面为德琪医药提供“端到端”的一站式服务。公司作为MAH试点先锋企业,已经承担过多个MAH试点项目,与多个国内致力于创新药开发的客户合作,帮助其优化制药工艺、大幅度降低生产成本、控制风险、提高经营效率。预计未来随着MAH政策推进和国内创新药进度的加快,公司的国内业务将呈现高速增长的态势。

    投资建议:由于旺盛的业务需求以及政策支持,加上商业化项目的逐步落地,未来一段时间公司业绩将保持较高的增速。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.29、1.59和1.99元,净资产收益率分别为15.3%、15.9%和16.6%,给予买入-B建议。

    风险提示:国际经济波动风险;汇率波动风险;知识产权风险;环保风险;未能通过国际药品监管部门持续审查的风险