中国国旅:上半年归母净利同增48%,三亚店+并表日上助免税规模稳步提升!

事件:公司公告,2018年上半年实现营收210.85亿元,同比大增67.77%;实现归母净利润19.19亿元,同比上升47.60%;扣非后归母净利润19.10亿元,同比上升48.44%;EPS为0.98元。其中Q1实现营业总收入88.49亿元,同比增长53.07%;实现归母净利润11.60亿元,同比增长61.48%。Q2实现营业总收入122.36亿元,同比增长80.29%;实现归母净利润7.59亿元,同比增长30.47%。

    中免公司业绩同增45%,免税业务贡献核心收益。国旅总社实现营收54.64亿元,同比增长0.42%,实现归母净利润0.31亿元,同比增长82.35%;中免公司实现营收154.77亿元,同比增长120.00%,实现归母净利润18.60亿元,同比增长45.09%;三亚市内免税店实现营收41.40亿元,同比增长28.25%,实现归母净利润7.88亿元,同比增长69.10%;自日上上海3月并表以来,实现营收39.20亿元,实现归母净利润2.15亿元;日上中国实现营收33.10亿元,同比增长143.02%,实现归母净利润0.55亿元,同比增长6.28%。

    规模效应带动毛利率大幅上升,期间费用管控合理。公司整体销售毛利率为40.90%,同比上升12.17pct,公司毛利率较高商品销售业务收入占比从去年56.25%提升至73.99%。公司期间费用率25.61%,同比上11.80pct。其中销售费用率为22.96%,同比增加12.08pct,主要系新增首都机场及香港机场免税业务所致;管理费用率为2.71%,同比下降0.44pct;财务费用率从去年同期-0.22%降至今年-0.06%,主要系利息收入及汇兑损失与手续费增加所致。

    从中报数据来看规模扩张带来毛利率提升正逐步兑现。公司2017年整体销售毛利率30%,据此前公司2018年预算公告中预计全年整体毛利率为38%,公司18Q1毛利率已达到39.47%,此次中报公司整体毛利率继续提升至41.22%,在公司规模扩张、整合日上原有渠道背景下,公司毛利率提升正逐步体现。虽然上半年受到香港机场部分门店营业保底租金较高导致亏损较大,18H1公司整体归母净利增速48%小幅低于市场此前预期,但随着门店成熟,我们认为下半年将逐步好转,叠加三亚免税店良好表现及日上北京、日上上海贡献,全年归母净利有望维持50%+增长。

    维持盈利预测,维持“买入”评级。从中报业绩来看,公司免税规模正稳步扩张,未来市内免税店推进乃至全球免税业务版图扩张将为公司带来更大的价值空间,建议积极关注!我们预计公司18-19年EPS为2.04/2.54元,对应PE为32X/26X,维持“买入”评级。

    风险提示:公司渠道整合不及预期,经济环境增速放缓。