华帝股份:盈利能力提升,Q3表现可期

事件:华帝股份公布2018年中报。公司2018Q2单季度实现收入17.5亿元,YoY+12.8%;业绩2.3亿元,YoY+43.3%。公司预计2018年1-9月业绩为4.1亿元~4.7亿元,YoY+30%~50%,折算Q3单季度业绩0.6亿元~1.2亿元,YoY-17.6%~64.5%。我们预计,随着新品推出与渠道优化,华帝盈利能力或将继续提升。

    Q2单季度收入增速放缓:我们分析,收入增速减缓的主要原因为:1)二季度公司对京津地区经销商停止发货。结合调研沟通,我们预计提货额减少约6000万元,占比2018Q2单季度收入3.4%。2)华帝调整电商结算方式,在收入端直接冲抵销售返点。根据近期交流,我们预计,二季度线上结算方式调整对Q2收入增速影响幅度为2-3pct。我们测算,厨电销售约滞后新房销售4个季度(详见《加速!三四级市场消费升级》)。2017H2三四线地产景气下行,而公司主要销售区域集中在三四级城市。但我们也看到,华帝正在增加营销投入,积极开拓市场。根据公告,2018H1公司成为法国国家足球队官方赞助商,围绕世界杯展开了“法国队夺冠,华帝退全款”活动,引发热议,品牌关注度提升。值得注意的是,因洗碗机等新品热销,2018H1其他厨电产品收入YoY+39.5%。我们分析,2018Q3是地产对华帝销售影响的重要观察期,公司的经营表现值得期待。

    Q2单季度净利率显著提升:公司Q2净利率为13.2%,同比提升2.6pct,主要因:1)高端产品销售占比提升,均价上行。根据中怡康,2018Q2华帝油烟机与燃气灶的终端零售价YoY+5.1%/7.8%,同期油烟机和燃气灶的行业零售价YoY+5.3%/5.8%。我们假设公司Q2各个产品出厂价提价幅度相同,并与终端提价幅度一致,经推算,2018Q2华帝烟灶销量YoY+6.0%。2)较高毛利的电商渠道高速增长。根据公告,2018H1线上销售近8亿元,YoY+60%。3)2018Q2销售费用率为25%,同比下降2.6pct。我们认为,随着产品结构优化与成本下降,未来公司净利率仍有提升空间。

    Q2经营性现金流有所下降:据公告,公司Q2经营性现金流净额为-206.7万元,去年同期为1.8亿元。华帝经营性现金流下滑,主要因今年6月底,公司应收账款为10.9亿元,较一季度末上升59.5%。根据公告,应收账款大幅增加的原因为:华帝对月结客户销售额增加以及客户结算模式改变。我们预计,随着后续回款入账,经营性现金流有望改善。

    投资建议:随着华帝高端新品陆续上市,盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度,我们预期公司业绩有望延续快速增长。我们预计公司2018年-2019年的EPS分别为0.81/1.08元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为14.58元,对应2018年18倍动态市盈率。

    风险提示:原材料与人工成本大幅上涨,行业竞争格局恶化