富安娜:发货调整影响下Q2收入增速放缓,扣除股权激励费用影响18H1/Q2利润增长27%/32%

事件:公司公布中报,18H1收入同增19.2%至11.5亿元,归母净利同增16.6%至1.85亿元,扣非归母净利同增8.8%至1.59亿元;具体到18Q2,收入同增12.0%至5.94亿元,归母净利同增11.0%至0.88亿元,扣非归母净利同降1.1%至0.71亿元,下降主要由于二季度提取股权激励费用。若排除股权激励费用影响,公司18H1归母净利/扣非归母净利同增27.3%/20.4%,18Q2归母净利/扣非归母净利同增32.4%/22.5%。

    收入端:家纺二季度增速受加盟发货影响调整略有放缓,Q3预计改善;家居业务起步阶段延续稳健增长。估计家纺业务收入增长18%-19%至11亿元上下,其中线上增长20%+、线下增长15%-20%之间。门店数量方面,上半年净开店60家左右(主要为加盟),全年新开店200家计划不变。美家家居业务方面,上半年收入增长约30%至4000万左右,截至18H1美家旗舰店已经开业达到12家,总面积约1.3万㎡。

    盈利方面:利润增速慢于收入主要与本期计提股权激励费用有关。18H1毛利率较去年同期上升0.4pp至50.66%,带动毛利润同比增长20.3%至5.81亿元,但由于股权激励费用(2000万元左右)带来管理费用率同比升2.1pp至6.57%,导致虽然投资净收益较去年同期增长74%至2315万元(主要来自银行理财收益增加),营业利润同增12.5%至2.17亿元,加之营业外收入同比有所下降,税前利润同增8.6%至2.20亿元,但由于综合所得税率下降5.7pp至15.95%,归母净利同增17%至1.85亿元。若排除股权激励费用影响,公司18H1归母净利同增27.3%至2.02亿元。

    周转及现金流改善明显:本期存货周转得到显著改善,周转周期从266天下降21天至245天,与公司实施面料周期管理、产品周转管理后效率提升有关;应收账款周转天数同比降低7天至38天,与本期加强加盟商授信管理有关。受益应收账款较期初下降1.69亿元,公司经营性现金流入同比增加27.25%至16.65亿元,带来经营性现金净流量同增142%至7127万元,改善明显。

    盈利预测及投资建议:家纺业务方面,线下预计本年开店200家的计划不变;家居业务稳扎稳打,开店审慎,预计对主业利润不会形成过多负担。预计公司18/19/20年归母净利润分别为5.8/6.7/7.7亿元,同比增长17%/16%/15%,对应PE12/11/9倍。公司账上类现金资产充沛,土地重估价值高,具备市值安全底。同时,家纺行业由于标品特性在消费向好背景下向龙头集中趋势较为明确,作为低估值的行业龙头,我们继续维持“买入”评级。

    风险提示:家纺业务展店不及预期、同店增长不及预期,家居业务销售不及预期拖累利润。