皮阿诺:公司经营稳健,定制衣柜业务增速较快

公司公布2018年中报。公司报告期营收4.43亿,同比增长40.84%,归母净利为4853万,同比增长39.9%,扣非后的归母净利为3743万,同比增长17.09%,扣非后的净利差异原因主要是在2018年上半年有理财收益1050万。公司上半年毛利为34.89%,同比下滑0.28%,净利率10.88%,同比下滑0.25%,公司销售费用率和管理费用率基本与去年持平。

    从产品上看,衣柜增速明显。公司定制厨柜营收3.16亿,同比增长29.5%,定制衣柜营收1.13亿,同比增长71.2%。厨柜业务毛利率达到37.89%,衣柜业务毛利率为26.99%。从区域上来看,华南区域营收增速明显,营收1.64亿,同比增长64%,占公司总营收比例达到36.96%。并且华南地区的产品毛利率最高,达到37.38%,其余的华东、华中和西南分别为34.88%、33.69%和33.5%。

    财务指标。在建项目:公司在建工程为3000万,同比去年大幅增长,主要是因为公司新建天津基地和河南兰考基地导致,若公司基地完工,公司将有效覆盖华中和华北地区,在产能上给予支撑。ROE:公司上半年ROE为5.26%,同比去年下滑0.33%,主要系公司净利率下滑导致,公司ROIC为4.98%,小于ROE的原因是公司存在较大比例的理财收益。资产负债率:公司的资产负债率为30.08%,同比去年增长5%,主要系公司经营负债增加,公司目前没有有息负债。

    盈利预测:公司上半年保持较好的经营情况,而行业的主要营收来自下半年,下半年的营收占比达到60%以上,因此公司全年的营收增速还是要看下半年的增速。虽然受房地产影响较大,但定制家居行业还是处于快速发展的趋势,抢占了此前很多手工家具的份额,并且公司衣柜和厨柜并举,相信未来还是有一定的发展空间。预计公司2018/2019/2020年营收增速分别为35%/20%/20%,净利增速为35%/25%/20%,对应EPS为0.89元、1.11元和1.34元,根据可比公司情况和公司自身发展前景,给予公司20-25倍PE,对应合理价值区间为17.8-22.25元,给予“谨慎推荐”评级。

    风险提示:定制家居行业增速放缓,行业竞争加剧。