海天味业2018年中报点评:收入稳健增长,毛利率再创新高

提价因素消除下收入仍保持稳定增长。18Q2公司实现营业总收入40.26亿元,同比增17.48%,符合预期,在提价贡献消除的情况下仍旧延续一季度以来的稳健增长。1)产品端:公司产品销量整体保持稳健增长,其中酱油、耗油保持稳定增长。2)渠道端:公司一方面持续深耕传统经销商渠道,销售网络已渗透到全国大部分县市,另一方面,公司也不断加快新兴渠道发展。根据草根调研,公司18H1实现天猫线上销售额约9000万,同比增91%。同时,18H1公司预收款项9.07亿,同增37%,反应出渠道打款积极性较强。此外,18H1公司销售回款83.80亿元,同比增10.57%,单二季度销售回款45.92亿,同比增11.29%。

    高端产品占比持续提升,单二季度毛利率再创新高。18Q2毛利率为47.59%,同比增2.46pct,再创历史新高。我们认为主要原因系:1)产品结构持续升级:目前海天低、中、高端产品占比分别为10%、55%、35%,高、中、低端产品毛利率各差约5pct,预计未来高端的占比有望到达40-50%,高端产品占比的提升推动毛利率持续上行。2)生产效率大幅提升:2017年下半年生产效率更高的江苏基地产能释放以及高明基地65万吨产能项目技改完成拉动毛利率继续上行。18Q2公司销售费用率13.85%,同比减0.32pct,淡季情况下规模效应更加凸显。

    对标国际龙头发展历程,稳增节奏有望贯穿全年。对标国际调味品龙头发展历程,公司目前正处于稳定成长期,不断巩固行业龙头地位,加速收割市场份额。一方面,公司加速拓展产能,已于2017年年底启动高明220万吨调味品扩建项目,其中酱油150万吨,酱30万吨,复合调味料40万吨;另一方面公司加大对促销和广告的投入力度,18H1销售费用11.76亿,同比增20.44%。此外,根据此前公司公告,2018年公司收入目标169.18亿元,同比增长16%,净利润同比增长20%。我们预计公司较大概率能完成目标,未来有望持续维持15%以上的收入和20%以上的业绩增速。

    投资建议:公司是调味品行业的优质公司,未来有望在继续扩大酱油、蚝油和调味酱等主力产品优势的同时加大对料酒、醋等新品类的拓展,带动公司收入和业绩的持续稳定增长。我们维持公司18-20年归母净利润预测:42.8/54.1/66.1亿元,对应PE为43/34/28倍,维持“强推”评级。

    风险提示:需求疲软;原材料价格波动风险;食品安全风险。