韦尔股份:布局CIS图像传感器,卡位“机器世界之眼”

公司收购豪威、思比科,进军CIS图像传感器市场,卡位核心资产方向,我们看好CIS芯片作为核心零部件的战略意义及豪威的市场地位,整合完成之后价值溢价将逐步显现。豪威定位中高端CIS图像传感器市场,思比科定位中低端市场,两者形成互补效应,同时CIS芯片与公司芯片分销业务形成协同效应,本次收购是一个“1+1>2”的收购。

    CIS图像传感器应用广泛,是机器视觉系统的核心传感器,在工业、汽车、手机、平板、电脑等应用中广泛得到使用。CIS图像传感器在下游电子系统的角色相当于人之眼睛,是一个不可或缺的关键零部件。CIS图像传感器成长空间广阔,短期看双摄、五摄驱动,中长期看好汽车ADAS应用的需求拉动。未来3年是双摄手机全面普及的黄金时期,双摄渗透率曲线进入最陡峭的上升阶段。双摄乃至多摄的驱动下,CIS图像传感器行业整体蛋糕继续保持高速成长。下游应用对图像传感器的品质要求越来越高,回顾过去发展历史,手机摄像头从500万像素为主发展到目前1300万像素,手机摄像头不断向高像素演进。同时随着双摄及3Dsensing的快速普及,单台手机的摄像头数量从2个向3-5个演进,预计到2019年五摄市场渗透率超过10%。

    汽车ADAS系统的主流技术路线在于使用组合传感器,单一品种的传感器难以实现ADAS复杂的要求,以摄像头、毫米波雷达、激光雷达为组合的融合传感器方案得到业内一致认可。豪威是汽车CIS图像传感器主力供应商,在汽车CIS市场,豪威市占率位居第二,仅仅次于Aptina。

    公司老业务以分立器件、电源管理芯片、芯片分销为主。受益于功率器件行业景气向上,分立器件业务有望量价齐升。芯片分销种类数量增长较快,在今年上半年分销收入翻倍以上增长。公司下游客户涵盖主流消费电子品牌,公司自行研发的芯片产品已经进入小米、vivo、魅族、华为、联想、金立、三星、中兴等知名手机品牌供应链体系。公司原有业务与豪威、思比科业务有望形成协同效应,为公司未来的成长持续提供动力引擎。

    投资建议:不考虑并购豪威及思比科,预计公司2018-20年收入分别为49.93亿元,60.35亿元,73.01亿元,归母净利润分别为4.43亿元、5.59亿元、6.71亿元,对应PE分别为39倍、31倍、26倍。考虑并购豪威及思比科影响,假设从2019年开始并表,预计公司2018-2020年收入49.93亿元、188.50亿元、221.66亿元,归母净利润4.43亿元、11.42亿元、15.85亿元,2018-2020年每股收益分别为0.45、1.15、1.60元,当前股价对应2018-2020年的摊薄后市盈率分别为84倍、33倍、24倍。我们看好公司cmossensor作为“机器世界之眼”的核心资产价值,及公司功率器件及电源管理芯片景气向上的成长机遇,维持推荐评级。