三峡水利:配售电一体化上市平台,立足试点期待改革红利

重庆地区发供电一体化企业,外购电成本制约公司业绩。三峡水利为水利部旗下重庆市万州区发供电企业,采用电力上市公司中为数不多的“厂网合一”模式。公司目前拥有在运水电装机容量共27万千瓦,同时拥有变电站30余座,覆盖万州80%地区,是三峡库区重要的电力负荷支撑点。公司自有电站发电量无法满足供区需求,不足电量(17年约为50%)需从国家电网湖北、重庆等分公司购买,外购电成本高居不下制约公司业绩增长。

    新一轮电改为地方小电网企业带来增量配网机遇。2015年3月新一轮电改正式启动,核心为“管住中间、放开两头”,打破国网和南网的输配电垄断,电网企业按照政府核定的输配电价收取过网费,同时鼓励社会主体以混合所有制发展配电业务。新电改背景下,地方小电网企业有望突破原有供区限制,实现跨区域供电。重庆为首批电改试点区域,公司成立全资子公司三峡兴能开展售电业务,三峡兴能17年11月入选重庆第6批新增售电公司目录,公司“走出供区”获得实质性进展。

    三峡集团积极开拓重庆配售电布局、持续增持公司股份,截至目前三峡集团持股比例与公司实际控制人仅相差0.01%。17年三峡集团成立长电联合公司,顺利完成对重庆乌江电力、聚龙电力股权整合,成功打造重庆区域的配售电业务平台;三峡集团下属两江长兴公司与重庆电网签署两江新区增量配电项目合作协议,双方按各占50%股比平衡持股组建新公司,负责两江新区工业开发区增量配电建设、运营及全市范围内售电业务。三峡集团继17年增持公司,成为公司单一大股东并派出董事参与公司治理后,18年年初以来继续增持公司股权,截止目前已累计持股24.08%,与公司实际控制人水利部持股比例仅差0.01%。三峡集团通过多方股权合作积极参与重庆配售电业务,公司作为当地配售电上市平台,未来有望在这一进程中发挥积极作用。

    享电改红利,公司后续有望获得低价电源,降低外购电成本释放业绩弹性。新电改鼓励发电企业与用电企业直接签订协议,国家电网在其中仅收取政府核定的通道费,电力产业利润将在发电企业和电网之间重新分配。三峡集团积极参与重庆配售电改革,与公司及其他地方电网初步建立股权联结。受益电改推进公司后续有望直接获得三峡集团的低价电源,从而替代从重庆电网购买的高价外购电。另一方面,重庆周边区域为我国水电资源最丰富的区域,贵州、湖南、四川等地小水电众多,公司还有望从其他小水电处获得电量,进一步降低购电成本。

    盈利预测与估值:暂不考虑改革红利,我们预测公司18-20年归母净利润分别为3.24、3.69和3.90亿元,EPS 分别为0.33、0.37和0.39元,按照当前股价,18-20年估值分别为22、19、18倍,略高于行业平均水平,期待后续配售电改革进程加快,首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示:电改进度不及预期;来水波动影响自发电量