华鲁恒升:2018上半年业绩同比增逾2倍,煤化工绝对龙头高成长仍可期

事件

    公司于8月9日晚发布2018年半年度报告,公司2018上半年实现营收69.97亿,同比增长48.42%,实现归母净利16.80亿,同比增长207.98%;Q2季度单季实现营收35.59亿,同比增长57.78%,环比增长3.5%;Q2单季实现归母净利9.46亿,同比增长308.75%,环比增长28.82%。

    简评

    量价齐升,业绩连续两季度创历史新高

    公司2018上半年实现归母净利16.8亿,其中Q1、Q2季度分别实现7.34、9.46亿,连续两季度创造历史新高的业绩,主要是由于:1)公司主营产品价格方面,相对于2017Q1而言,2018Q1价格和价差几乎均实现同比增长(仅乙二醇略有下降),而2018Q2环比2018年Q1业绩继续增长主要得益于醋酸价格和价差Q2季度环比Q1季度大增,价差环比增加777元/吨(仅醋酸涨价带来的单季度业绩增量为7760万元),而公司另外一大主营产品甲醇虽然价格微降,但是价差增加,有利的保障业绩环比持续增加,其他产品价格有涨有跌;2)量的方面,公司2017年Q4新增100万吨氨醇产能、2018年Q2再度技改+项目投产(尿素产能由180万吨提升为200万吨);根据公司经营数据,肥料虽然销量同比相差不大,但是产量同比增长11.4%;有机胺、己二酸及衍生品、醋酸及衍生品、多元醇产销同比变化较小;3) 成本端,煤气化平台优势不断巩固,公司先后于2017年10月投产传统产业升级及清洁生产综合利用项目、12月投产空分装置节能技术改造项目、2018年5月投产肥料功能化项目部分装置,在煤气化成本最低的基础上继续降本增效增产,而且Q2季度实现了生产装置的稳定高效运行。

    在公司降本增效、价格同比上涨的综合效力下,公司2018H1实现毛利率33.13%,同比提升14.01个百分点。 三费方面,公司2018H1销售费用率1.60%(去年同期1.82%)、管理费用率1.26%(去年同期1.64%)、财务费用率1.25%(去年同期1.46%),得益于公司持续的管理优势,三项费用率均呈现同比下降。

    50 万吨乙二醇Q3投产,积极响应山东新旧动能转换,煤化工龙头再迎高成长

    公司新建50万吨煤制乙二醇项目,预计2018年Q3季度正式投产,上游甲醇配套已经建成,投产后公司乙二醇成本有望控制在4000 元/吨以下,近期乙二醇库存下降较大,下游聚酯需求旺盛,人民币汇率贬值背景下,价格大幅涨到7800元/吨,单吨净利超过2000元/吨,公司Q3投产有望充分享受先分优势和成本优势,同时公司积极响应山东新旧动能转换,十三五发展瞄向150 万吨绿色化工新材料项目-包括乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺及尼龙等,将进一步拓宽公司未来成长空间。

    “一头多线”柔性联产,煤化工成本“没有最低只有更低”

    1)公司作为全行业公认煤化工成本最低标的,一方面主要是公司以高起点先进工艺起步,开始即采用德士古煤气化炉,以水煤浆气化工艺形成最上游的煤气化平台,相比于传统的UGI固定床造气工艺,节省成本约300元/吨左右;2)公司煤炭采购通过专用铁路线,节省了陆运成本,相比其他存在陆运的企业,煤炭成本每吨可以节省20元左右;3)公司合成气平台总产能达到320万吨,2017年新增100万吨产能主要以甲醇为主,投产后公司的甲醇将不仅仅自给自足,甚至外售一部分;4)“一头多线”柔性联产,可以灵活调节合成氨和甲醇生产比例,实现利润最大化。

    原油中枢2018确定提高,煤化工优势凸显

    2016年以来原油价格中枢持续上涨,以布伦特现货价为基准,2016、2017均价分别为43.65、54.22美元/桶,2018年H1均价为70.62美元/桶,化工产品多数为全球性定价策略,相关石油下游产品价格上涨,而在煤炭价格保持窄幅波动的情况下,公司对应的煤化工产品价差未来有望不断拉大,根据我们相关测算,多数新型煤化工在油价处于50-60美元/桶即可实现盈亏平衡,在60美元/桶价格之上可以实现较高的盈利水平。

    预计公司2018-2019年EPS分别为1.86、2.15元,对应PE为10.1X、8.7X,强烈维持买入评级。