太阳纸业:加码海外包装纸布局,抢占产业转移先机

国内废纸政策收紧,进口量将逐年大幅缩减。自17年4月深改领导小组制定的《关于禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》,确立了对于固体废物进口“大幅减少、逐步取消”政策方向。18年6月份,环保部再次确认将实施三年行动方案,力争固体废物进口量逐年大幅削减。废纸由于进口标准的大幅提升,以及额度的严格管控,前16批进口额度只有1344万吨,也大幅减少了52%,今年前五月进口598万吨,同比减少52%。17年废纸进口2572万吨,进口依存度达到47%,今年废纸进口缺口预计将达到1000万吨以上。国内包装用纸回收能力提升有限的情况下,原材料短缺将成为常态。

    海外建厂是最佳解决方案。应对废纸短缺,可以提高海外废纸供应商的分拣能力,达到新的标准,但目前来看难度较大;也可以在东南亚转加工成浆板或者直接生产原纸,但目前东南亚地区产能有限,难以满足国内4900万吨且以5%增速递增的箱板瓦楞需求,因此需要有能力的纸企新建产能。目前东南亚各国还基本没有限制废物进口的正式政策,国内从东南亚进口废纸做的原纸的关税7.5%,废纸及木浆关税为0%,而目前国废与外废存在1200元/吨的价差,因此只要东南亚地区没有跟随出台限废政策,东南亚加工出口到国内也有足够的经济性,相对于废纸产地设厂成本更低,或是最佳解决方案。国内玖龙、理文、正隆都已经在17年完成了越南包装用纸基地的建设,太阳继老挝林浆纸一体化项目后,是国内又一家纸厂去东南亚建设包装用纸基地。

    产业转移促进行业进一步集中。原材料紧缺情况下,对于原料的控制更为重要,一方面国内龙头纸企在削减后的进口废纸额度上占据更多份额,1-6月占比65%(17年56%),另一方面,国内废纸政策方向已经确定,产业转移是趋势,在应对产业跨国转移、实现异地扩张方面大厂更有小厂不可比拟的优势,市场将向有能力跨国设厂的少数龙头集中。

    评级面临的主要风险

    东南亚出台限废令、政治风险。

    估值

    公司是文化纸龙头,纸浆自给率达到50%,18年中国废纸限入政策提升木浆需求,在国际纸浆新增产能有限情况下,国际浆价将维持强势,利好木浆产业链价格上移,我们认为公司的产品单价和毛利率有继续提升的趋势。短期内人民币快速贬值压力释放,三季度造纸逐步进入旺季,看好公司通过对于上游资源的把控,实现盈利能力持续提升。预计18、19年EPS为1.08、1.30元,当前估值仅为8.1X,远低于历史平均,维持买入评级。