中炬高新:调味品盈利能力持续改善,地产业务超预期

事件:中炬高新发布2018年半年度业绩预增公告,2018H1公司营业收入约21.7亿元,同比增长约20%,归母净利润3.33亿元,同比增长约58%,扣非后归母净利润3.21亿元,同比增长约57%。其中2018Q2营业收入10.16亿元,同比增长22%,归母净利润1.63亿元,同比增长71%,扣非后归母净利润1.56亿元,同比增长66%。

    调味品业务稳健增长,盈利能力持续改善。2018H1美味鲜收入19.6亿元,同比增长12%,归母净利润3亿元,同比增长25%。其中2018Q2美味鲜收入9.48亿元,同比增长19%,归母净利润1.61亿元,同比增长23%,符合市场预期。二季度美味鲜收入环比加速,主要系公司去年3月提出厂价,经销商提前囤货致今年一季度基数高增速低。二季度在高基数影响消除后,调味品恢复稳健增长,预计全年可维持10-15%的增长中枢。美味鲜单二季度不存在同比提价影响,主要依靠放量实现增长,动销情况良好。同时利润增长高于收入,利润率提升体现出美味鲜在成本与费用端的控制取得成效。

    房地产业务贡献增量,母公司积极开展资产运营。中汇合创2018H1收入4000万元,同比增长13.6倍,归母净利润940万元,同比增长5.7倍。其中2018Q1中汇合创确认收入/净利润仅41/94万元,增量主要由二季度贡献。本次确认的房地产收入是早期申报的存量房销售通过政府审批后结转。公司还有1亿元左右存量房销售收入待政府审批后确认,目前确认节奏仍存在较大不确定性。母公司2018H1收入1.27亿元,同比增长7.8倍,归母净利润约2000万元。其中2018Q2母公司收入800万元,亏损约1000万。今年母公司积极开展资产运营,物业出售等业务收入大幅增长。

    调味品成长路径清晰,内部挖潜加速利润弹性释放。公司调味品业务增长主要来自三个方面:(1)立足东南沿海主销区域,加强对东北覆盖,再逐步铺向全国。公司营销人员和一级经销商每年分别增加100个左右,目前已覆盖70%地级市场;(2)加大对薄弱餐饮渠道的开发力度,2017年餐饮渠道销售占比24%,增长25%快于调味品整体,2018餐饮占比有望继续提升;(3)公司酱油收入占比近70%,随其他调味品产能释放向综合性调味品平台发展。同时公司内部改善空间明显,成本与费用的改善可加速利润弹性释放。从成本端看,随阳西基地产能释放,规模效应增强、生产效率提升、人力水电成本下降带动吨成本下行从而提升毛利率;从费用端看,公司管理效率不断提升,管理费用率呈下降趋势,期待未来更深入的改革。

    盈利预测:预计公司2018-2020年收入分别为42.67、48.47、59.66亿元,归母净利润分别为6.16、7.69、10.15亿元,EPS分别为0.77、0.97、1.27元,对应PE为39倍、31倍、24倍,维持“买入”评级。