东方财富:18H1净利增长100%-127%,收入环比或将持平
2018H1归母净利润增长100%-127%。公司发布2018年中报业绩预告,2018年上半年,归属于上市公司股东净利润为5.2-5.9亿元,同比增长100%-127%。
2018Q1,公司归母净利润为3.0亿元,可知2018Q2,东财单季度归母净利润为2.2-2.9亿元,同比增长38%-82%。公司业绩大幅增长的主要原因包括:(1)公司证券相关业务收入大幅增长;(2)2018年上半年,公司基金销售规模大幅增长,推动基金销售收入同比大幅增长。如果从环比角度来看,2018Q2环比2018Q1,归母净利润回落0.1-0.8亿元。在分析原因之前,我们需要考虑到二季度资本市场走弱这个因素。我们认为,虽然市场环境偏弱市行情,但东财各业务市占率仍在逆势快速上升,从收入角度来看,2018年二季度有望与一季度持平,导致二季度净利润环比下降的原因可能来自于成本端。下面我们将从收入和成本两个维度进行详细分析。
收入分拆1:经纪业务。(1)从交易量角度来看,由于经纪业务收入受到市场交易量的影响,我们先分析下市场交易量的变化。2018Q1,上证综指交易量13.43万亿元。2018Q2交易量为10.28万亿元,二季度环比下降23.45%。2018Q1,深证综指交易量14.71万亿元,2018Q2交易量为13.80万亿元,二季度环比下降6.19%。根据Wind数据,2018年Q1,Wind全A交易金额为28.12万亿元,2018Q2成交量为24.07万亿元,二季度环比下滑16.8%。(2)从东财市占率角度来看,2018年一季度末,东财经纪业务市占率为2.2%。
我们判断,2018年6月底,东财经纪业务市占率有望达到2.4%-2.5%。综合以上两点,我们认为,虽然两市交易规模在二季度出现了环比下滑,但东财经纪业务市占率仍在快速提升。我们认为,东财二季度经纪业务收入环比一季度有望持平。
收入分拆2:两融业务。我们先看下全市场两融余额情况。根据Wind数据,2018年1-6月,沪深两融余额分别为:10793亿元、9955亿元、10010亿元、9840亿元、9892亿元、9194亿元。2017年12月底,沪深两融余额为10263亿元。下面我们看一下东财两融余额情况。由于各券商沪市的两融余额数据只披露到2018年3月份,2018年1-3月份,东财在沪市的两融余额分别为:61.5亿元、57.3亿元、58.1亿元;2018年1-5月份(6月份各券商数据还没有披露),东方财富在深市的两融余额分别为45.6亿元、42.5亿元、45.2亿元、46.9亿元、48.9亿元,2017年12月底,东方财富在深市的两融余额为44.0亿元。从以上可以看出:(1)2018年6月底全市场两融余额,相比与2018年一季度末下降14.8%,相比与2017年底下降10.4%。(2)东财2018年5月底深市的两融余额,相比与2018年一季度末提升8.2%,相比2017年底提升11.1%。可以看出,在全市场两融余额下降的情况下,东财的两融余额仍保持了两位数的增长。因此,我们认为,2018年二季度东财的两融业务收入有望保持一定的环比增速。
收入分拆3:基金销售业务。从东财基金销售业务收入构成来看,我们认为,前端基金销售收入占比逐步减少。该占比减少并不是说,东财基金销售规模下降,相反东财基金销售规模仍在快速增长(2018Q1东财非货基基金销售规模为625亿元,同比增长128%)。前端基金销售收入占比下降,主要是因为基金管理费分成收入占比提升导致。这带来的结果的是,东财基金销售业务收入受到前端基金销售规模的波动影响越来越小。2018Q2全市场股票基金和混合基金发行规模环比下降幅度大概在10%左右,这部分主要影响东财的前端基金销售收入,而这块在基金销售业务收入中占比较小。考虑到基金管理费分成所对应的影响因素:包括股票市值的变化以及新增基金规模等。我们认为,东财2018年二季度单季度基金销售收入或将环比小幅微降。
因此,综合以上几点,我们认为,相比一季度,东财二季度收入有望环比持平。而导致净利润环比一季度减少的原因主要来自于成本端。
根据公司业绩预告,公司营业总成本同比较大幅度增长,其中职工薪酬、租赁费等费用同比一定幅度增长,财务费用同比大幅增长。基于以上信息,我们认为,(1)职工薪酬的增加主要是因为员工人数的增加,租赁费的增加主要来自于公司线下网点数量的增加。2018年6月底,我们预计网点数量为130家左右。相比于2018年一季度,二季度增加的网点数量大概为十几家左右。(2)财务费用主要为可转债的利息费用。(3)营业成本项或将在二季度走高。
2018Q1,东财营业成本为9903万元,同比减少2.3%,相比与一季度收入端的快速增长,营业成本不增反减,可能与成本确认的时间点有关。二季度公司营业成本或将走高。
基于以上几方面分析,我们认为,东财成本端二季度环比一季度或将有一定幅度的增加,导致了净利润环比下降,东财的收入端增速仍较为强劲。在市场大环境不利的情况下,东财的业务仍保持了快速增长,公司流量优势和业务模式正加快向收入的转化。
盈利预测与投资建议。我们认为,东财业务的本质仍是互联网,券商服务只是公司前端流量变现的工具。东财始终定位于平台,从金融资讯平台,到互联网券商平台,再到个人理财服务平台。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为13.9亿元、20.0亿元、26.8亿元,EPS分别为0.33元、0.47元、0.62元,对应PE分别为40倍、28倍、21倍。维持“买入”评级。
风险提示。资本市场行情继续走弱的风险;经纪业务市占率提升低于预期的风险。